图为高盛高华证券有限公司总裁蔡金勇在会上发言

发言实录
　
　　大家下午好！"三高"这个词我也是这两天才明白是怎么回事，我发现我自己本身就有高血压，其他就没有。我觉得中国的资本市场是一个新兴加转轨，所以有很多热衷的参与者，我觉得这个词本身就创造眼球效应，但是仔细一想，让我用两个例子来讲这"三高"，实在是很难把它联在一起，所以我刚开始想把"三高"问题解剖一下，从股票价值来讲，没有特别大的意义。前面很多同事都讲了，资本市场它是基于诚信、基于信誉，如果你融钱，你是不是要给股东创造价值，所以你说你需要这些钱，所以我想你的投资者他会分析，所以讨论这个我觉得也没有什么太大的意义。
　　
　　我觉得今天唯一可以花10-15分钟给大家介绍一下，就是最近一段时间我们和另外的两家投资银行在美国做两个项目，我觉得在一定程度上对比了一下国际投资者在看所谓高市盈率，或者高估值的倍数的时候，他们是怎么想的。
　　这是两个项目的基本情况，都是去年年底的时候，2010年11月15日是优酷网，11月17日是当当网，上市地点都是纽交所，融资规模优酷是2.33亿美元，当当网是3.13亿美元，最后的发行价，要按照中国"高"这个词来讲，确实是很高，有些都没有办法衡量。像优酷网，到现在为止一分钱都没有赚，它的预测是2013年盈利；当当网要按照2009年市盈率是200多倍的市盈率，2010年的估计是143倍，2012年估计是57倍。高盛做优酷的主承销商，当当网是摩根士丹利。
　　
　　通过解剖这两个案例，再一个资本市场中，我们理解什么是价值，这里面确实有不同的议题，而且在很大程度上反映在中国新兴市场上亟待需要解决的。我在讲这个案例之前，我特别想讲一下，证监会在过去一段时间，确实做了很多非常好的努力，希望推动市场化，推动一系列的改革，但是中国由于它是新兴市场，有其他的因素是国际市场没有办法来进行比较的，所以我今天讲的东西也不是想就讲国外的好还是不好，而是把两边的情况对比一下。
　　
　　大家看一看这个图就是从上市到现在两个股价的表现（见PPT），中间比较平稳的是标普500在过去几个月，从去年11月底到现在基本上没有变化；优酷网，你仔细看的话，从去年12月到现在已经增长了43.3％。其实优酷网使我想起的就是前面一个同事讲中国石油上市的时候，当时定价不是很高，但是第一天交易就很高。优酷网第一天定价，就涨161％。从第一天涨到161％以后，还持续上涨，到现在为止累计上涨274％，当当网首日上涨也很快，87％，但是当当网所处的环境竞争比较剧烈，但是不管怎么样，累计来看，从上市到现在也是增长了20％。大家一定要记住，就是优酷网到今天一分钱的利润还没有赚，当当网估计今年的市盈率是100倍以上。
　　
　　按照咱们前面谈的定义来讲，那肯定是"三高"了，但是看看估值是怎么看的。市盈率当当网是229倍；要看优酷就很难说了，因为优酷一分钱没有赚，我们它跟美国类似的公司进行对比，它是用每销售的1美元来算的，它是19倍，而美国这些公司才3倍。所以你可以看，即使是按照国际水平来讲，优酷也是很贵的，但是为什么还受到投资者的推崇呢？我觉得核心的问题就是海外比较成熟的市场，投资者追求的并不是一个比较机械的看市盈率，看机械的一些指标，他看的是增长给自己带来的回报。其实这些东西大家都知道，今天我也不想多讲。但是为什么这个项目能够在国际上得到这么多的追崇，而且没有人抱怨他高。而在国内，有一个项目稍微有一点高，报纸就来评论，造成我们行业参与者都很紧张。
　　
　　我觉得核心的一个问题，中国的资本市场看问题的时候，由于我们是新兴市场，所以我们希望找到一些所谓比较机械的办法，看一些指标来确定我这是合理还是不合理。而资本市场不是一个百分之百的科学，它是有很多你对于未来的预测，对于未来经济发展的理解。所以在这两方面，由于我们对资本市场的看法有这样的区别，就很难在国内这种思维模式里面理解优酷这样的项目能够在国外实行。
　　
　　我给你讲一讲优酷为什么它能卖成这样？实际上像这样一个项目，在我们内部都是很有经验人士，他都是很严格的，用高盛内部的话，我们绝对不能把一个柠檬卖给投资者，但是为什么这个项目能够说服，不光是我们内部的委员会，更重要的是说服了投资者，这个路演是两个星期，全球见了300多家机构投资者，最终一对一的命中率，就是见了面就要买的，是85％，这是很少见的。这样的项目，一分钱不赚为什么还有这样的推崇呢？我认为核心的问题有两点：
　　
　　一是我们在看优酷这个公司的时候，我们比较深入的分析这个公司在中国这个市场它代表着什么，它的未来是什么。非常简单，优酷主要的收入现在是卖广告，但是你看看中国的广告跟世界比较起来，我们中国只有一个中央电视台和地方电视台，基本上是由他们来垄断了广告收入，但是随着年轻人越来越多，大家没有时间看电视，所以越来越多人会到网上来浏览东西，而优酷在市场范围很大，中国的广告收入会逐渐转移到网络上来。
　　
　　二是我们把优酷定一个词，叫它是中国的露露，再加上美国的一家很小的网络公司，都是很小，但是业务模式很一样。我们在销售这个公司股票的时候，不光是跟我们内部的委员会和跟国际的投资者，大家对这个公司非常追崇，因为如果要是按前面我说的两个公司的业务模式的话，那这个公司的未来是很强大的。
　　
　　还有一点非常重要，就是这个公司的管理层特别有可信力，优酷的整个管理团队，不光是说服了我们，更重要是说服了投资者。所以我觉得在一定程度上说，回到前面我讲的，你卖一个股票故事的时候，你卖的是一个梦想，卖的是未来。所以回头来看过去历史的市盈率这些东西并不能代表未来。
　　
　　还有一个非常重要的就是可信度的问题；所以前面几个同事讲，整个中国资本市场我们在博弈的过程中就有各种各样的问题和挑战，但是我觉得最重要的一个挑战，就是在资本市场参与者里面，不论是投资者、投资银行，对于优酷这样的公司，他在市场上讲了这么多以后，如果他不能实现他给人家的承诺，那这样的公司在市场上再也不会有机会会有人理他了。
　　
　　所以从这个角度来讲，不论是从做这个事的中介机构，技术层面的东西，里面真正的内涵，我认为谈不谈"三高"，或者是"一高"，不管是几高，就是这个市场参与者要诚信，一旦诚信的话，你对你投资的东西、你卖的东西是负责任的。我自己的感觉，我是在国内做资本市场肯定不如诸位做A股市场做的经验多。但是我的感觉最近几年我们有很大的进步，但是还是过多的沉浸在看一些技术指标，所以有时候我不能理解中国为什么只看一个市盈率，因为不同的公司是看不同的比例。而市盈率，在房地产开发公司赚1块钱利润跟优酷赚1块钱利润完全不一样的含义，所以这个问题怎么解决？我也说不好。但是最起码在中介机构，我们所参与里面，我们能够引导投资者在一定程度上不要把技术的指标当做唯一判断这个公司好或不好的指标，而更多的看公司的指标、增长性、可信度，这不是一天就能够做成的，但是我们必须要开始做这样的事情，要不然的话我觉得我们过多的沉浸于只看一个市盈率，一旦市盈率高的话，我们记者朋友就会很惊讶，然后造成我们的股民非常的痛苦，我觉得这样对于我们资本市场长远的发展是有挑战的。
　　
　　再举另外一个例子，也是中国的一家公司（见PPT）。这个公司也是做互联网上销售的，在美国上市，这个公司叫麦考林，披露作假，通过电话、通过网络销售的，第二天公布业绩的时候，大家发现了，马上一系列的法律诉讼，所以我觉得这个公司的管理层和他所参与的中介机构，我觉得在今后一段时间内会面临严重的法律纠纷。
　　
　　所以我觉得一方面就是我前面提到的，我们要从更长远来看，把简单的技术指标结合其他的指标来对比；另一方面，确实对于市场的一些评论，一些最基本的行为操守，如果在里面任何操作者进行欺骗的话，我认为要进行打击。
　　
　　我觉得"三高"不"三高"，本身讨论这个的意义，也许很有眼球效应，因为大家在关注这个问题，但是我们资本市场在往前发展，我们的根本内涵是什么，这个我觉得应该是我们要花更多的时间来讨论的问题。
　　我就讲到这，谢谢！
　　
　　（以上内容根据演讲嘉宾现场讲话速录，未经嘉宾本人核实）