| 来源： |
华泰联合证券研究所 |
发布时间： |
2010年12月28日 10:47 |
作者： |
王佩艳;李晶 |
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投资要点：
2011年发达国家经济体弱势复苏。主要发达经济体经济动力上升，经济复苏的态势较为明确。中国经济在货币政策正常化和通胀的抑制下，固定资产投资将继续回落，房地产投资的大幅回落加大了投资回落速度；消费支出在通胀上行中增速趋稳并略有下滑；出口拉动力量预计对经济增长的贡献有限。
2011年仍是世界经济结构再平衡的一年，经济发展和结构调整的不同步加大了各国宏观政策的冲突和调控的难度。由于发达经济体的弱势复苏仍面临较多的不确定性，宽松的政策和充裕的流动性刺激仍是发达国家的政策特征，国际市场低利率环境有望得到保持。
发达国家的刺激政策加大了新兴市场的通胀压力。中国物价上行压力全年预计较大，中枢有上移趋势。一方面物价上涨是转轨和调整结构的内在要求，另一方面2009-10年大量的超发货币对物价的推动具有一定的滞后效应。预计全年物价中值在4.5%。
调控政策的力度和节奏是决定市场的主要因素。2011年宏观政策将在增长和通胀中寻求微妙的平衡：管理层使用调控工具时不仅仅考虑物价，还要考虑增长就业，因此固定资产投资、新开工项目以及不同政策的效果都是管理层考虑的因素。信贷总体偏紧的一年，加息节奏往往在物价高峰到来之前，经过2010年年底的系列紧缩后，调控力度有望阶段性放缓。市场预期的加息预计主要分布在一季度末和二季度。
历史经验表明，趋势性机会必须有大量的资金推动，在宏观流动性紧缩的背景下我们预计市场资金整体难有宽松环境。储蓄的活期化和房地产投资资金转移往往需要股市赚钱效应为前提。总体判断我们认为资金对市场的推动力是继续弱化的。
上市公司业绩继续增长，但增速会较2011年有显著的回落。业绩重心的上移有利于支撑股价，但是实证表明业绩增速的回落会同时导致估值倍数的下滑。
两市A股2010年的动态市盈率水平19倍左右，市净率水平3.4倍左右，整体估值处于历史较低水平。2010年的市场结构性特征被演绎至极致，大小盘估值差异创了历史高点。2011年估值结构整体提升缺乏必要的资金和业绩条件，而估值结构的纠偏有望成为整体估值上升的阶段性动力。
总体上我们判断市场没有趋势性的机会，2011年市场将呈现震荡走势。信贷和货币投放的节奏决定市场运行的节奏，而欧美经济事件性的冲击在一个震荡的市场中有可能被放大。宏观调控阶段性的紧缩后，2011年一季度前期市场有望表现活跃，其后在再次的紧缩中市场将展开调整震荡，预计随着四季度紧缩的放松，市场才有望重拾升势。
2010年在转轨和结构调整为主线的投资逻辑面临业绩支撑的考验，2011年有望从主题投资回归业绩的确定性。2011年自下而上的选股策略似乎更有效。我们建议关注业绩继续增长的周期性行业的估值修复行情，选择性的关注业绩增长非常确定的新兴产业，关注传统产业新的增长机会，关注重新获得防御功能的大消费。
（具体内容请见附件）
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