| 来源： |
国信证券研究所 |
发布时间： |
2011年03月07日 16:09 |
作者： |
邵子钦 |
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市场的启示：法人股交易价格高于二级市场2010年新华人寿和泰康人寿两笔法人股交易价格，分别为2009年市盈率19.4倍和19.2倍。综合考虑IPO摊薄效应，以及业绩高增长，其估值并不低于二级市场。虽然短期看实业投资价值对二级市场不起作用，但我们依然认为二级市场显著低估。
剔除投资和准备金异常波动，寿险公司利润增速?新单增速我们通过构建简化模型，说明利润与保费、准备金、净资产之间的关系。通过新单恒定增速15%和新单增速递减两个模型演示，得出如下结论：由于保费叠加+准备金叠加，带来准备金增速≥新单增速，在单纯考虑利差收益的情况下，利润增速?新单增速。
模型没有考虑的因素和启示1.应根据公司产品结构给出不同估值。产品结构决定保单期缴年限和给付久期，间接决定了利润增长的可持续性。2.因利差有缓慢收窄趋势，长期利润增速要打折。3.为体现投资波动风险，可适当调低回报率假设。
即使从市盈率角度，目前股价亦明显低估从存量保单情况看，利润增长的持续性由高到低依次为：平安、太保、人寿。过去5年平安、人寿、太保NBEV复合增长率分别为33%、18%、29%，考虑至少15年的赔付久期带来的10-15年的叠加式增长，我们认为未来5-10年利润有望维持20-30%的复合增长。目前股价隐含PE平均仅为17.3倍，没有体现利润复合增长率，以及利润增长的长周期属性。维持行业“推荐”的投资评级。
（具体内容请见附件）
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