博瑞传播（600880）：业绩有不确定性

　　事件：博瑞传播上半年实现收入5.45亿元，同比增长39.7%；实现净利润1.57亿元，同比增长37.9%，对应每股收益0.26元。

　　点评：我们认为，博瑞传播符合我们之前的预期。

　　从正面影响来看，博瑞传播主营收入实现较快增长。上半年营业收入同比增长主要因为印刷业务和网游业务的合并。印刷业务方面，新商业印刷生产线投产，实现收入6090万元，同比增长112%；报业印刷(含纸张供应)因为纸张价格上涨，实现收入1.91亿元，同比增长53%。网游业务实现收入4586万元，为新增合并。

　　此外，博瑞传播综合毛利率同比上升3.6个点。主要因为印刷报告期内，印刷业务毛利率为36.2%，同比上升6.6个点；网游业务毛利率水平较高，达到87.9%。

　　而从负面影响来看，博瑞传播发行业务毛利率下降。由于绵阳等省内二级城市发行业务拓展和人工成本的上升，发行业务的毛利率录得52.8%，同比下降4.8个点。

　　而博瑞传播网游业务实现全年承诺存在不确定性。梦工厂2010年的承诺业绩（净利润）为9800万元，而上半年收入仅为4586万元。虽然三季度将推出运营《圣斗士2》、《侠义世界》和《Web侠义道》，但最终业绩贡献如何存在不确定性。

　　从博瑞传播发展趋势来看：一方面关注梦工厂网游新产品的运营进展；另一方面，其仍在积极寻找外延扩张的标的，包括更多户外资源、网游团队、互联网公司等，如果有相当规模的收购发生，对股价有正面刺激。

　　我们维持博瑞传播2010-2011年盈利预测不变，分别为0.55元和0.64元，当前股价对应2010年PE（市盈率）为31.4倍，处于板块估值的低端。同时考虑到博瑞传播良好的治理结构和管理层激励已经实施以及其实施后续收购的可能，我们维持对其长期“推荐”的投资评级。中金公司 金宇 (原载于东方早报)