| 来源： |
国海证券研究所 |
发布时间： |
2012年02月15日 14:43 |
作者： |
桑俊 |
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年初以来的市场反弹体现为过度悲观预期的修复。我们在年度策略路演中提出经济再度繁荣的理想路径，包括“稳健的货币”+“自由的市场”。结合2012年换届因素的影响以及改革推进的潜在压力，预计短期制度推进的不确定性较大，退而求其次，短期政府将以主动的财政支出来替代，中长期才能期许制度红利的释放。去年四季度以来市场大幅调整，主要在于对经济和政策的悲观解读集中反映，主要是对于过度悲观的经济放缓。1月份至今市场反弹的逻辑，先是博弈政策放松的可能，后是博弈经济的触底复苏。
西风东渐：风险偏好上升，反弹波折推进。从2011年底到2012年初，全世界资金的风险偏好发生了显著变化。美元在去年四季度还被作为全球资金的避险工具，但是全球经济增长预期改变之后，资金再度从美元开始回流新兴市场。最近两月的PMI数据以及四季度的宏观经济数据都纷纷显示，在经过去年接近一年的经济下行之后，短期经济出现了企稳的迹象，我们认为这种复苏主要在于海外流动性的宽松和国内持续“去杠杆”之后的反弹。展望2月份乃至一季度，经济季节性复苏的力度和幅度都还有待观测，1月份的宏观经济数据喜忧参半而且缺乏对比意义。流动性改善预期是市场反弹的大背景，但是对于经济增长的疑虑使得反弹的推进或许会出现一波三折。
否极泰来：估值低水平，流动性趋暖。市场低位反弹之后，整体估值水平仍然处于历史低位。低估值大盘蓝筹反弹居前，市场风格继续收敛。跟历史平均估值水平相比，大盘股估值压力较小，中小市值股票估值仍然具有一定的下行风险。PPI-PPIRM的领先效应预示工业企业利润增速于2012年二季度出现反弹，工业企业盈利在二季度出现季节性波动概率在增加，但是如果考虑到需求放缓下工业企业“去杠杆”的大趋势，资产负债率的高位回落将会主导企业ROE的大趋势，因此企业ROE的下行格局难以更改。从中期来看，流动性整体还将延续好转的趋势，通胀位于高位而且下行幅度可能有限会制约央行的政策空，但是全球量化宽松的格局仍然存在，外汇占款由负转正并且格局延续仍然存在可能，考虑到2月份之后的存款回流，后续信贷投放超预期的可能性也在增加。
行业配臵：从外及内，周期占优。从投资时钟的角度出发，早周期的投资品、下游可选消费品和金融股占优；从中观行业的微观指标跟踪来看，下游汽车行业存在投资机会；从出口产业链的观测来看，出口占比较高的家电、工程机械、TMT、纺织服装值得关注；从潜在的政策利好因素考虑，机械行业受政策推动影响较大。总的来说，推荐从出口好转到内需改善的早周期、下游可选消费品和金融行业，推荐家电、TMT、纺织服装、机械、汽车和金融行业。
（具体内容请见附件）
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