| 来源： |
中信建投研究所 |
发布时间： |
2010年07月22日 13:45 |
作者： |
周金涛 |
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背景与逻辑在二季度策略报告《站在周期的大拐点》、《中国二次去库存分析及配置策略》姊妹两篇完成之后，近期经济数据和市场走势强化了我们的逻辑与结论。进入下半年，市场更关注的是中国经济如何在经济周期的波动中向着转型前行，但我们所面对的经济现实首先是大拐点之后的二次去库存，以及在二次去库存之后的库存重建，这既是新起点的萌芽，也为投资指出了方向。
大拐点之后：二次去库存时间、产业链和底部2010年第二季度是周期的大拐点，而之后的二次去库存首先来自于预期的改变，反映在价量顺序上就是先价格去库存，而后是数量去库存，在行业上先是投资品，而后是半投资品，最后是消费品。二次去库存的有效底部需要明显的价格回落来配合，底部大约在今年四季度。
周期转换：混沌期、主动型库存重建和市场特征在二次去库存达到底部之后，存在一个约1－2个季度的混沌期，而后将展开主动型库存重建周期。在这一过程中，行业启动的顺序为部分投资品，特别是靠近新增长动力的投资品行业，消费品行业则相对滞后。在这个转换期，股票市场都出现不同程度的反弹，行业表现特征与实体经济相符。
新起点：短周期向中周期过渡在主动型库存重建中，将逐步显现出向中周期过渡的特征，逻辑上表现为私人投资出现结构性增长，设备投资成为经济增长的重要推动力，各个行业的产能利用率发生变化。但新起点本身就是一个需要时间的模糊状态，在2011年上半年都看不到基于新增长的经济景气。
市场：非系统性机会下的结构性反弹虽然下半年都处于一个二次去库存阶段，但市场会提前经济触底，它是对二次去库存和经济转型风险的集中反映，而随后的反弹却不是单纯意义上的第二轮库存周期的映射，更多的是反映了经济的发展方向问题，这也决定了反弹是结构性的且难以发展成为反转。
配置策略：阶段模式的演绎在二次去库存的显性初期，市场的系统性风险依然有待释放，从相对收益角度而言，估值压力释放较为充分的大盘股和下游消费类行业如食品饮料、公用事业、交通运输值得关注。进入三季度末前后，在被动型库存周期向主动型库存周期转换的预期下，投资品、半投资品行业中与经济增长动力相近的行业具有更好的机会，而重化工业表现可能相对有限。在市场到达新均衡后，开始进入对中国经济中周期波动预期下的布局式投资，重点关注产业升级下的相关行业和消费领域。
（具体内容请见附件）
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