货币政策难以收缩，流动性依然充裕，乐观预期与充裕的流动性相结合，容易使估值水平过多透支未来的企业盈利，从而推动A股市场出现复苏型泡沫。

　　中国经济在较短时间内超预期的回升速度，是A股市场相对于香港、美国市场表现出更为强劲特征的重要原因，我们预计在3、4季度这一相对差距依然会明显存在。并且，货币政策难以收缩，流动性在下半年依然保持充裕，乐观预期与充裕的流动性相结合，容易使估值水平过多透支未来的企业盈利，从而推动A股市场出现复苏型泡沫。

　　盈利回升加大估值弹性

　　2009年下半年，在信贷与投资的推动下，宏观数据处于不断转好阶段，“宏观热”的局面持续，同时，“微观冷”的局面也将有所改善，工业生产将恢复的比较明显，从同比上看，发电量、工业增加值、企业利润等指标都将有不同程度的同比回升。

　　“微观冷”的情况有所改善将提振市场对于经济复苏的预期，尤其是由于基数效应的影响，2009年4季度至2010年2季度企业盈利将出现较大幅度反弹，这将进一步刺激市场关于经济复苏的预期，并且，这种较高的盈利增速反弹对市场估值也将造成偏乐观的影响，从而加大市场估值的波动范围。

　　我们目前对2009年和2010的上市公司盈利增长大致判断是17%和25%，并且从季度增速分布看，2009年4季度和2010年1季度将是增速的高点。

　　流动性继续推高资产价格

　　本次流动性浪潮的出现与2001年－2007年的情况有本质的不同，上轮经济上升周期中，经济增长与流动性的循环成为经济运行模式的内在特征，而本次流动性的释放是反周期政策的手段，并不是经济运行内在机制所产生，我们关注到了各主要经济体基础货币的大幅增长，在海外主要经济体的银行体系中，还未释放到实体经济之中，当然，中国的情况有所不同，通过政府投资，已经将银行信贷引入实体经济，但持续性也需要继续观察。

　　当这种外生性的流动性与实体经济相结合时，如果实体经济难以复苏，这些流动性也难以真正流入经济体，但由此导致货币贬值预期，催生资源与资产价格的泡沫，而下游制成品价格未必有很大反应，在过度投放货币或过长时间宽松下，容易形成滞胀的局面。如果实体经济强劲复苏，这些货币会带来真正的需求过热，从而使下游价格也出现上涨，带动上游价格，从而使整体的通胀形势难以控制。因此，海外经济体信贷的恢复是经济复苏的信号，也是最为重要的

　　通胀信号。

　　总体而言，我们认为在2009年下半年，充裕的流动性依然会推高资源与资产价格，这也将给货币政策带来越来越大的压力。

　　复苏型泡沫或难避免

　　在政府信贷与投资政策刺激下，宏观数据逐步开始“发烫”，并且，由于通胀数据还未能对货币政策产生实质性影响，流动性在下半年依然保持充裕。我们认为在这种环境下，乐观的复苏预期与充裕的流动性相结合，容易使A股市场估值水平过多透支未来企业的盈利，从而催生复苏型泡沫。

　　由于基数效应，微观偏冷的局面会得到一定改观，而对今年四季度以及明年一季度较高同比增速的预期，可能在今年三季度推高市场，而四季度海外以及国内的货币政策可能发生一定变化，由积极转为中性，这一变化对高估值的市场将形成一定冲击，但流动性难以收回的特点，使这种冲击更多表现为调整的过程。从中长期看，透支业绩增长、忽视经济反复的可能性，是未来A股市场的主要风险。(证券导刊)