南京银行：防御性较高的银行品种

　　受益于较高的债券投资占比，息差下降压力低于同业。2009年全年计划信贷增速为40%。随着未来公司新的异地分行的设立，南京地区以外贷款投放规模仍将保持上升趋势。净息差方面，由于债券占比高且久期长，根据静态测算的息差下降压力是上市银行中最小的，由于存款的快速增长及定期化，加之债券再投资收益率降低，一季度的净利息收入环比未能实现以量补价，但同比保持正增长。

　　中间业务在低基数下快速增长，投行业务为新亮点。2008年南京银行非息收入同比增长119.11%，在营业收入中占比上升至19.47%，主要源于手续费及佣金收入的增长及投资收益的增加。2009年一季度非息收入占比提升至26.08%，投资净收益扩大明显。总体上看，南京银行中间业务收入贡献度依然偏低，但在较低基数的基础上具有较高的增长潜力。

　　拨备计提审慎，不良存在较大压力。2008年不良量升率下降，不良反弹主要集中在下半年。预计在信贷扩张下，2009年依然保持量升率降的态势。2008年末关注类贷款大幅上升，占比由年初的0.96%增至7.63%，预计与银行严格了贷款划分标准有关。逾期贷款余额及占比双降，但1-90天逾期贷款同比增加44.25%。说明其资产质量的预期下行压力较高。2009年一季度拨备同比大幅计提压低了银行一季度的业绩，也反映出银行较为审慎的计提原则。2009年南京银行净利润为15.68亿元，每股收益为0.84元，同比增长7.69%。我们认为该行2009年息差下降压力较小，属于股份制银行中防御性较高的品种，但需密切关注不良变化情况。

　　—摘自广发证券余晓宜、沐华《南京银行年报点评》

　　中国太保收购长江养老超市场预期

　　以51%的比例绝对控股长江养老，弥补了公司养老保险牌照的缺失，备战个人税延型养老保险取得突破。为配合国际金融中心建设，上海将试行个人税延型养老保险，对于总部位于上海、本身还不具备养老保险牌照的中国太保而言，收购有全牌照的长江养老的意义不言而喻。长江养老每股净资产0.98元，收购价每股1.5元，我们认为价格基本合理。

　　此次收购的股权安排符合我们的预期，但明显超出了市场的预期。此前市场预期：太保受让国际集团19.94%的股权，加上本来已经持有的12.37%的股权，对长江养老的持股比例为32.31%，仅仅是相对控股。定向增发的2.19亿股，使太保的持股比例达到绝对控股的51%，

　　同时也大幅增加了长江养老的资本金，长江养老的净资产由原来的5.58亿增加至8.86亿，增长了70%，为长江养老的业务拓展及税延型个人养老保险的开展打下了坚实的基础。

　　个人税延型养老保险预计将在上海国有企业中先行试点，长江养老具有天然的优势：长江养老于2007年整体受让了上海市原有的企业年金，并且其他主要股东均是国有大型企业，如宝钢集团、申能集团、上海机场等。

　　目前主要的养老金公司有平安养老、国寿养老、长江养老、太平养老，由于长江养老的成立时间不长，企业年金的缴费规模并无优势，但受托管理资产222.6亿元，远远超出了其他养老金公司。

　　寿险公司的盈利需要一定的周期，由于长江养老于2007年底才获得受托人、账户管理人和投资管理人的牌照，业务刚开始，加上2008年的投资环境，导致长江养老当年亏损1323万元，随着个人养老保险业务的开展，我们预计，长江养老不需要很长的时间就可以对太保的盈利做出贡献，但初期贡献应当有限。

　　—摘自国泰君安证券彭玉龙、董乐《中国太保：太保收购长江养老保险点评》

　　钢铁股估值水平将上升？

　　2008年第四季度盈利能力的环比、同比大幅下降是钢铁行业全行业均面临的现象，这也是预期之内的事情。2008年钢铁上市公司累计净利润为204.21亿元，其中第四季度单季度亏损281.67亿元，2009年第一季度亏损41.43亿元，较2008年第四季度大幅减亏。

　　这样的环比变化印证了我们在2008年底的关于“钢铁行业最坏的那一刻可能已经到来，并正在过去”的判断。我们一直强调企业存货跌价准备的计提金额是多方权衡的最终结果，不同企业在2008年末计提存货跌价准备的标准差异将造成最近两个季度钢铁企业盈利能力的巨幅波动，而行业景气程度的波动却并未如此的剧烈。

　　国际需求暂未见明显恢复，主要发达经济体的钢铁需求收缩程度超过预期，在供给量大幅下降的情况下，国际钢价依然持续下跌，这意味着国际需求的低迷还未过去，这严重的打击了中国钢铁的直接出口和间接出口，这给国内钢铁行业景气程度的回暖形成了压力。

　　在过去的两三个月时间里，我们持续观察到钢铁主要下游行业固定资产投资增速的回升、产品产销率的上升，这意味着钢铁下游行业景气正逐渐回暖。我们注意到，中国制造业采购经理人指数（PMI）已持续4个月处于改善状态中, 来自汽车、家电等行业的数据是令人鼓舞的，来自基础建设开工和加快进度的消息也是萦绕耳畔，商品房月度销售面积同比增长率的回升，但目前我们暂时未看到商品房新开工面积的上升，来自房地产行业的钢材需求的回暖还需等待。

　　我们或许正看到钢铁的国内需求出现好转的迹象。我们相信随着国际钢铁需求的逐步企稳和国内钢铁主要下游行业景气程度回升向钢铁行业的传导，钢铁行业的景气程度出现一定的回暖是值得我们期盼的。

　　大型钢铁企业就逐步地摆脱了前阶段边际厂商的位置，盈利的被动性正在扭转。随着大钢铁的成本向市场水平靠拢并摆脱边际厂商的地位，大钢铁的盈利恢复就比预期要快一些。在资产泡沫背景下，钢铁股的投资机会更多地体现在估值水平的系统性抬升以及钢铁板块内估值水平的结构性变化。

　　对于钢铁股的选择，我们认为更多的意愿来自估值的结构性变化，随着大钢铁的成本向市场水平靠拢并摆脱边际厂商的地位，大钢铁的盈利恢复就比预期要快一些，而目前股票市场的大型钢铁企业估值与小钢铁企业之间的差距较大，我们认为估值的结构性变化会使得大钢铁的估值水平向小钢铁靠拢。

　　—安信证券任琳娜《钢铁：估值水平的系统性抬升和结构性变化》

　　从房地产视角看上海本地建筑股

　　近期，房地产交易量回暖引致市场开始寻找地产上下游预期受益板块：销售量复苏—购置土地面积复苏—新开工面积复苏—施工面积复苏，进而预期房地产施工企业业务量复苏。

　　房地产对建筑类企业影响包括：（1）购置土地和新开工面积增加会首先增加建筑企业新签订合同量；（2）施工面积增加会提升建筑企业收入规模和周转速度；（3）紧缩则相反并导致应收账款风险增加。

　　事实上，房地产交易量是最先行指标，从该指标复苏到最终反应到建筑企业新增业务量和确认收入上有时滞。该指标的规模和可持续性更重要，而购置土地和新开工面积复苏意味着行业前景确实好转。

　　以我们目前得到的3月份长三角房地产数据看：房地产交易量确实触底大幅回升，而新开工面积、施工面积、购置土地面积仍处于下降通道。这意味着在上述传导逻辑中仍处于预期的最前端。假如地产复苏则建筑施工业绩向上，不能则负面影响继续，地产复苏可能性我们需持续观察。