| 来源： |
长城证券研究所 |
发布时间： |
2011年05月09日 14:20 |
作者： |
姚雯琦 |
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1季度行业整体盈利情况良好，单季的净资产收益率达到4.45％，高于2010年Q1的3.89％和2010Q4的3.65％。从历史曲线看，1季度往往是全年净资产收益率高点，主要原因是1季度是销售旺季而开店高峰常在三、四季度，因此1季报体现为收入高增长而费用相对刚性，带动了高净利率和高净资产收益率。
子行业中百货表现最好，1季度净利润同比增长68％，环比增长72％，收入增长35％，费用率下降1.34个百分点，带来销售净利率同比提升0.79个百分点。费用率下降主要来自刚性的管理费用和良好的现金流。但是我们也注意到百货行业1季度毛利率有所下降，且是2010Q4之后第二低点，主要原因一是通胀背景下毛利率较低的黄金珠宝销售增长强劲，二是新店和促销增加拉低了毛利率。由于百货业态竞争加剧且扩张难以减速，我们对行业毛利率趋势保持谨慎。企业层面反映出来的情况和行业趋势一致。
1季度超市行业收入增长19.19％，利润同比增长31.15％，环比增长70.23％，行业销售毛利率保持稳，收入释放带来费用率下降，净利率有所提升。我们认为通胀和新店贡献是收入增长的主要原因，但超市公司普遍将开店高峰放在二季度以后，我们担心人力成本上升和新店释放对公司业绩有持续的负面影响，对行业仍保持谨慎态度。
专业连锁行业分化严重，受惠于通胀和消费升级的珠宝及高端奢侈品子行表现最好，不仅收入快速增长，其良好的成本传导能力和品牌溢价能力也值得肯定，整个行业表现出价增量升，费用率下降的喜人局面。略微让人担心的是存货周转率和经营性现金流表现一般，这两个指标还需观察。
经过前期的估值修复（2011年11月以来的行业调整）和业绩修正（4月份1季报公布后低预期公司股价的继续调整），市场已基本消化了租金、人工、同业竞争加剧等负面信息，下跌空间有限。站在今日时点，对行业市场表现我们建议只做趋势判断，不做时机选择，调高行业投资评级至“推荐”。建议关注百货子行业和从事高端奢侈品销售的零售商，对百货子行业中具体公司的选择标准为动态估值偏低、管理能力强、扩张有序。推荐苏宁电器、天虹商场、新华百货、重庆百货、合肥百货。同时建议关注经营效率改善可期的南京中商。
（具体内容请见附件）
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