| 来源： |
中金公司研究部 |
发布时间： |
2011年04月11日 15:45 |
作者： |
毛军华;罗景 |
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评级变动： |
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撰写时间： |
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事件：
建行此前被普遍认为是净息差最高的大型银行，然而，2010年农行一举超过建行，净息差高达2.57%，比建行、工行和中行人民币业务的净息差分别高出8、13和30个基点。同时，农行净息差上升速度也最快，2010年下半年和4季度环比分别提升。19个基点和15个基点。
发展趋势：
在大型银行中，农行享有最低的资金成本。由于活期存款占比较高，农行存款成本最低。在城市地区脱媒化现象日益严重的情况下，伴随着存款收益的扩大，农行县域地区的网络价值进一步提升。
农行贷款收益率最高，主要是由于其风险议价能力较强。公司贷款方面，制造业和房地产等行业占比较高，由于这些行业风险相对较大，因此银行拥有更强的风险议价能力。零售贷款方面，由于县域地区的零售贷款收益率较高，而且低风险低收益的按揭贷款占比较低，因此农行零售贷款的整体收益率处于较高水平。因此，对农行而言，如何加强风险管理，提高风险定价能力，进而获得更高的经风险调整后的收益显得尤为重要。
2010年下半年，农行净息差扩张最为迅速；2011年净息差提升幅度有望领先其他大型银行，主要是由于其活期存款占比、生息资产中的净同业资产占比以及贷款中的票据贴现占比均为最高，而中长期贷款占比最低。
估值与建议：
对于农行而言，县域地区吸存能力的价值正在凸显，尤其是考虑到城市地区存款竞争受脱媒化影响日趋激烈。目前农行H股/A股对应2011年市净率1.82倍/1.44倍，与工行和建行估值差距均已缩小至10%左右。考虑到货币政策。趋紧环境下银行的存款业务实力更为重要，我们认为与工行和建行相比，农行估值并未高估。只要农行能够有效控制风险和降低成本，其盈利能力和估值水平将进一步接近工行和建行。
（具体内容请见附件）
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