| 来源： |
长城证券研究所 |
发布时间： |
2011年04月07日 15:08 |
作者： |
吴小玲 |
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R与g值预期变化是行业估值变化的决定因素：2010年以来业绩的高速增长与板块表现疲软之间的矛盾持续延续，我们认为有必要对对行业估值的决定因素做重新认识。我们认为戈登永续分红模型仍旧是较适合银行的估值方式，或者说在解释银行的估值上有着更强的说服力。其中D、R、g中，我们更关注R与g，并作为本次策略的主要研究内容。
g值存上调预期：尽管2010年业绩增长不错，但是由于监管压力和地方融资平台等因素的存在，市场普遍对g值未来状况存在担忧，这也是银行在2010年表现不佳的原因。这些负面因素包括：存款准备金调整、加息、更高的资本要求、地方融资平台贷款质量等，我们认为这些压力在2011年1季度以来已经逐步减缓，此外市场对2011年盈利增速预期低于2010年也有了充分的认识，这些成为g值上调的基础。随息差的逐步回升，g预期上调将成为趋势。
R值上行压力存在被减缓可能：尽管在2010年以来央行持续通过提高存款准备金率、提高基准利率等方式收紧流动性，但是我们预计这种收紧将在一定程度上被人民币升值所带来的热钱效应对冲，并是R值保持在一定程度上不会过高上升。前期，由于美国相对宽松的货币政策，人民币相对于美元已经有了一定幅度的升值；未来人民币存在因应对输入型通货膨胀而主动升值的可能（参见我们此前报告），流动性收紧所带来的R值升高压力，将进一步被化解。
投资建议：。考虑到g值预期存在较大修复可能性，而R值不会进一步升高，我们对板块在2季度的表现充满信心，给予推荐评级，并重点推荐我们前期推荐的招行、兴业、民生、宁波等。
风险提示：宏观经济、信贷政策超预期可能带来负面影响过大。
（具体内容请见附件）
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