| 来源： |
东方证券研究所 |
发布时间： |
2011年03月07日 15:28 |
作者： |
金麟 |
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事件：
预计在对1季报良好业绩的预期驱动下，2月28日至3月4日银行板块出现较快上涨，银行(中信)指数涨幅为5.99%。
我们的观点：
本轮银行股上涨是宏观不确定性增强的背景下，银行1季报高增长预期驱动的估值修复行情。这轮银行股上涨有几个基础条件：（1）始自2010年下半年的二八分化已经发展到难以持续的程度。目前中小板、创业板与银行等大盘蓝筹的市盈率水平差异已经达到历史新高。但与大盘蓝筹确定性较强的业绩相比，相当比例的中小板、创业板公司的业绩并不能令人满意。（2）当前市场对宏观经济的判断非常混乱。如有些观点在讨论新一轮产能扩张周期，而有些观点认为实体经济正在下滑，关于通胀的观点也存在非常大的差异。宏观判断的混乱使得市场更为注重确定性，对当前业绩的确定性会给予更高的估值。（3）不确定性的抬头强化了避险情绪，而这增加了银行板块的吸引力。目前银行股明显低估，估值已经反映了绝大部分悲观预期（可参考我们在2010年12月6日《银行股已经明显低估》报告中的分析）。银行股低估带来的防御价值让市场不太担心股价下行风险，而板块良好的流动性也意味着退出的冲击成本显著小于小股票。（4）“多头有钱，空头无票”。新入市资金自然更青睐前期涨幅较小、估值较低的股票，而存量机构投资者也对继续奉行“显著低配明显低估的银行股”这一策略的风险心怀忧虑，多头配置银行股的潜在需求强烈。而机构对银行股偏低的配置比例意味着“空头无票”，从2010年12月份至今银行板块对利空消息已经明显不敏感即可看出，空头手上已经没有太多杀跌的筹码。
基础并未改变，上涨刚刚开始。经过这周的上涨，上述条件是否改变了呢？这周银行指数上涨了5.99%，跑赢沪深300指数3.8%，涨幅最大的招行（也是我们的首推品种）上涨了11.5%。但（1）银行低估值的情况并未改变：目前银行2011年PB平均为1.46倍，其中浦发和民生的PB都在1.2倍以下。我们认为，即使考虑到长期内利率市场化推动银行ROE下降至15%以内，银行PB至少仍应在1.8倍以上。（2）机构投资者的银行仓位仍在历史低位徘徊。我们确信过去一周机构投资者已经加仓银行，但判断整体仓位仍处于5-10%区间，而银行股权重在20%以上，过去基金的银行仓位普遍也都超过10%。基金低仓位不改，银行股“多头补仓、空头无票”的结构仍不会变。（3）宏观经济环境仍对银行股有利。经济滞涨的压力非常明显，而银行股在滞涨期间的相对收益突出。根据我们金融工程团队的统计，在投资时钟的滞涨阶段，A股金融服务板块平均能够取得14.7%的相对收益。（4）1季报可能超预期的业绩仍未充分体现在股价中。初步预测半数的上市银行可望在1季度实现40%以上的盈利成长，这个名单包括招行、中信、南京、宁波、浦发、华夏、民生、兴业等。
继续看10%的行业上涨空间。基于以上原因，我们认为银行股的上涨行情仍将继续演绎到4月份。若加准备金是否会有负面影响？我们认为多次提准之后，若央行再次提高准备金对市场心理的冲击已经显著减小。银行这么大的板块进一步上涨，流动性是否可持续？我们认为，对银行股的购买力来自于地产资金入市、外汇占款项下货币投放和机构对银行板块配置比例的提升。在个股配置上，我们的推荐组合仍然是招行、兴业和南京银行。具体估值表请参考正文。
（具体内容请见附件）
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