| 来源： |
中金公司研究部 |
发布时间： |
2011年01月10日 14:01 |
作者： |
郭海燕;黄芳 |
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评级变动： |
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撰写时间： |
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投资提示：
我们看好纺织服装行业中长期增长，大部分男装、女鞋、家纺等公司未来三年有望保持30%以上利润成长。业绩确定性增长，强盈利能力（轻资产、高利润率），令品牌服装板块成为值得持续关注的投资品类。我们坚信：子行业发展阶段的判断是投资逻辑的根本，品牌(高性价比)与渠道（容易被买到）是企业核心竞争力。
2011年投资建议：1）以盈利确定性强、估值相对合理的男装（利郎、七匹狼、雅戈尔、报喜鸟、利邦）、女鞋（百丽）、家纺（罗莱、梦洁、富安娜）行业龙头为基础配置，获取30~40%确定性收益；2）风险偏好较高的投资者可适当参与探路者、搜于特、以及美邦的交易型机会；3）价值投资者可提前布局鲁泰A，华孚色纺等出口制造型企业，以待估值及盈利双提升。
理由：
行业中长期向好，消费升级是增长动力，品牌鞋服无惧成本压力，量价齐升。“十二五”规划着力扩大消费，提高国民收入，民生消费大发展已是大势所趋。可以预见，“十二五”期间越来越多的家庭会以更快的速度跨入富裕家庭的行列，品牌服装无疑将成为消费升级重要目标。品牌服装可有效控制成本，通过调整产品结构及原材料构成，并适当涨价向下游传导成本压力。历史经验表明，消费升级可推动品牌鞋服保持很好的量价齐升态势。
子行业发展阶段的判断是投资逻辑的根本，品牌与渠道是企业核心竞争力：
看清三个发展阶段、精选子行业。我们按照三阶段发展模型对服装子行业进行划分，休闲男装、家纺、户外处于行业第一发展阶段，市场容量大，份额分散，进入了5年左右的快速发展期（男装市场总额是运动的2.5倍，单品牌门店数量只有运动的1/3）；而女鞋处于第三阶段，领先公司已经胜出，行业竞争格局稳定，有序发展；相比之下，处于第二阶段的运动行业市场过度竞争，门店过多争相打折，各大品牌难以获得显著超出行业平均的增长。在第一阶段，甚至小公司也能够获得快速增长，具备板块性投资机会；第三阶段则应投资于已胜出的行业龙头。
本土品牌受益大众消费市场的腾飞，“高性价比”是受消费者欢迎的关键。未来五年，我们看好大众民生的改善和大众消费市场的崛起，而本土品牌是这一市场的主力军。大众市场容量大大超过高端市场，更容易产生由小到大、获得爆发式增长的消费品公司。高性价比的定位（不能仅仅是价格便宜，而应注重质量、款式和价格的平衡）是受到消费者欢迎的要点。
渠道方面，我们看重内生增长，渠道渗透力以及扁平度。内生增长是终端盈利能力的保障，同店销售持续增长才能抵消店铺租金和人工成本的提升。我们认为，10%以上内生增长对于全国性品牌来说较为安全。而渠道渗透决定了品牌外延扩张维度的增长力，根据运动品牌经验，单品牌全国开出5000家店才达到较好覆盖，男装、女鞋、家纺、户外等子行业均有提升空间。利郎、七匹狼等渠道下沉较好的品牌可将60~70%门店开到三线及以下城市，而渠道扁平度较好的品牌可对终端实现更好的控制力。
纺织龙头仍处价值洼地，业绩增长、估值修复有望实现双提升。纺织企业普遍估值偏低，但优势公司订单饱满，利润率较高，业绩可持续增长。龙头企业鲁泰、华孚色纺等具有盈利增长，估值修复的双重提升空间。业绩超预期、美国经济复苏拉动出口企业增长，有望成为股价催化剂。
风险：目前A股品牌公司估值处于较高水平，若市场风格转换，板块表现可能受到抑制。
（具体内容请见附件）
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