| 来源： |
天相投资顾问 |
发布时间： |
2010年12月15日 14:11 |
作者： |
姚轶楠;石磊 |
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投资要点：
价格下降预期压制券商股估值。尽管2010年经纪业务成交额同比增长，但佣金率的下滑导致券商业绩表现不理想，估值水平受到压制。2010年前三季度净佣金率水平较2009年下降30%，券商股一年滚动PE估值降至17倍的历史较低水平。
2011年经纪业务增长预期明确。目前券商的净佣金率已下降至较低水平，在券商成本刚性较强的情况下，明年佣金率的下跌势头有望减缓。海外市场中成交额随着市值的增长而增加的趋势十分明显。A股市场总市值和流通市值的增长趋势明显，市值的提升必将提升成交额的增长预期，我们预计未来两年日均成交额分别为2600亿元（单边）和2800亿元（单边）。
融资融券业务提升券商长期收入增长预期。根据海外市场经验，融资融券交易额能够达到总成额的10%-15%的水平，按照50-60万亿元的年成交额水平，融资融券交易规模将超过5万亿元，按照融资融券交易日均换手率3%计算，融资融券日均余额规模5-10年内有望达到7000至8000亿元的水平。按照8%的年综合利率及手续费率计算，融资融券业务产生的收入将超过500亿元，这将使得融资融券业务收入占预测2011年行业总收入的20%左右。
投资策略：关注经纪业务弹性高的券商。经纪业务仍是决定2011年券商业绩的首要因素，我们在一定的假设下，构建了经纪业务乘数指标用以考量券商的经纪业务弹性。
“估值修复+业绩增长”，增持。我们认为券商2011年业绩实现同比增长的可能性很大。行业的不利因素逐步消退，长期来看行业仍处于发展的前期，未来成长的空间十分巨大。在宏观经济形势仍呈较好局面的前提下，行业景气度将不断上升，我们维持对证券行业的“增持”投资评级。个股选择：华泰和宏源证券（经纪业务弹性+低估值）；海通证券（创新业务）；辽宁成大（多业务成长性+低估值）。
（具体内容请见附件）
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