| 来源： |
东海证券研究所 |
发布时间： |
2010年07月07日 14:06 |
作者： |
康志毅 |
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投资要点
电信服务增收不增利，等待拐点。2010年电信服务收入在3G用户数增长以及ARPU提升的双重作用下，增长速度开始加快，1-4月我国实现电信业务收入2,997.7亿元，同比增长6.5%，增速同比提升4.6个百分点。2G时代语音业务弹性大促进了电信服务收入的增长，3G时代增值业务弹性未显现，因此运营商为3G发展用户增加手机补贴额度，10年计划补贴305亿元，同比增长37.7%，同时支撑成本、折旧摊销也将持续上升，3G业务还无法达到盈亏平衡。我国运营商3G业务盈亏平衡点在3G渗透率15-20%之间，以中国联通为例，还需要10-16个月达到盈亏平衡点，最早要到2011年上半年。
国内开支回落，全球开支见底。我国电信投资额连续3年高速增长没有先例，往往在2年高速投入后，第3年出现快速下滑，2010年也不例外，预计2010年国内电信资本开支将同比下滑21.2%，其中无线网络投资同比下滑26.8%，主要是由于CDMA、WCDMA网络投入回落幅度较大。2010年全球电信资本性支出则会下降至谷底，2011年电信投资将步入新一轮增长周期，主要受到3G网络优化、LTE和光纤宽带的推进。
两条主线，把握子行业。①运营商将经营重点转向用户发展，行业增长动力由投资转变为消费，3G受益子行业向产业链后端延伸，与用户增长相关的行业是推荐重点，相关上市公司包括：恒宝股份、大唐电信、拓维信息、国脉科技。②资本开支的下滑对于多数通信设备子行业来说都会面临相当大的压力，但部分子行业仍会呈现小幅增长态势，相关上市公司包括世纪鼎利、新海宜、烽火通信、光迅科技。
下调行业评级至“中性”，基于以下理由：①从行业经营情况看，09年3G投资对上市公司的业绩贡献显著，10年1季度末这种效应开始逐渐消退，多数细分子行业2季度业绩存在增速放缓的风险。②从估值水平看，通信设备、电信服务行业的市盈率水平分别为28.9x、47.5x，估值处于全部行业的中上水平；市净率分别为3.99x、1.58x，通信设备行业PB估值并不低。对于细分行业，我们维持对电信运营、光通信行业的“中性”评级，下调系统设备行业评级至“中性”，维持对网络优化、通信卡以及增值服务行业的“推荐”评级。
重点推荐公司：中国联通（增持，上调）、中兴通讯（买入，维持）、恒宝股份（增持，维持）、大唐电信（增持，维持）。
（具体内容请见附件）
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