| 来源： |
中金公司研究部 |
发布时间： |
2009年03月12日 15:07 |
作者： |
毛军华 |
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撰写时间： |
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08年业绩基本符合预期。从下周开始上市银行进入业绩披露期，预计08 年净利润同比增长33%。投资者需要关注：(1)关注类和逾期贷款变化情况，从而判断09 年资产质量的压力；(2)08 年拨备计提力度，从而判断09 年平滑利润的潜力。上市银行09 年1 季度净利润难以实现同比增长。我们预计1 季度净利润同比下降11%，华夏、深发展、浦发、北京和南京有望小幅正增长。虽然新增信贷超预期，但由于净息差同比下降约60 基点，未能完全实现以量补价，净利息收入同比下降。净息差压缩幅度超越预期，主要是由于低收益票据贴现占比较高、利率下浮贷款占比明显上升和市场利率大幅下降。不过，伴随信贷投放和经济起稳，不良贷款上升速度相比4 季度有所放缓，资产质量好于预期。
净利润同比增速下半年将逐渐回升，09 年全年增长6%。净息差将在4 季度或10 年1 季度见底，下半年同比降幅将逐渐收窄。同时，08 年上半年的高基数效应也会逐渐减弱。因此，净利润增速下半年将逐渐回升，全年利润增长约为6%。不过，拨备前利润同比下降6%，净利润增长主要来自信贷资产和非信贷资产拨备力度的下降。
09 年和10 年盈利预测上调4%和9%。盈利预测调整主要来自于规模增长加速和拨备压力下降。09 年盈利预测调整幅度较大的包括深发展(考虑09 年不良贷款的回收)和华夏(下调净息差)。盈利预测与市场中值差异较大的银行包括招商(09年盈利低于市场预测21%，主要由于净息差压力较大)和交行(09 年盈利高出市场预测18%，主要由于规模增速较快，资产质量好于市场预期)。
09 年经营环境对城商行相对有利。宽松的货币环境消除了城商行资金来源的瓶颈，城商行与地方政府的关系也有利于获取基础设施建设项目，跨区域经营又为资产扩张带来业务发展机会。相比之下，中型银行获取贷款项目能力不足，而大型银行在流动性充裕的情况下资金运用压力较大。
银行业基本面逐渐转好，但不确定性依然存在。从积极方面来看，GDP 增速未来三个季度呈现V 型的可能性较大，净息差也有望在4 季度或明年1 季度见底，不良贷款09 年大幅上升的风险较小。但是，不确定性依然存在，如果经济在底部徘徊时间较长，流动性将难以持续支撑资产质量的平稳，而且贷款逆周期大量投放的风险会逐渐暴露，股本贷款的推出、贷款利率下浮弹性扩大的讨论也表明国家要求银行承担更多的社会职能。
A 股银行区间波动，调高交行A 股投资评级为审慎推荐，2 季度首选交行、南京、兴业和华夏，关注民生银行(4.70,-0.12,-2.49%)。A 股市场中Beta 较高的中小型银行估值水平从底部的1.4 倍已经回归到1.9 倍，体现了市场对经济复苏的预期，当前股价隐含的信用风险成本已经回归到1%左右的周期平均水平，向上空间不大。不过，银行股相对指数的估值水平处于历史低位，下跌空间有限。我们年度策略报告中的组合为深发展、兴业、华夏和北京，此次将深发展和北京调出组合，加入交行和南京：(1)深发展并购概念已经被市场充分认知；(2)在资产质量压力减轻的背景下，南京银行相比北京银行更受益于当前经营环境；(3)交行成长性与股份制银行相当，风险低于股份制银行，而估值水平明显偏低。
H 股银行具备上涨潜力，调高交行H 股和中行H 股评级为推荐，2 季度首选交行、中信和中行。由于大型银行战略股东解禁压力，H 股银行年初以来下跌了11%，目前估值水平为1.2 倍，当前股价隐含的信用风险成本约为2-2.5%，预期较为悲观，具备上涨潜力。我们年度策略报告中的组合为交行和中信，1 月中旬加入中行(1 月16 日报告，《曙光在前方》)，2季度我们维持这一组合，相应调高交行H 股评级和中行H 股评级至推荐，12 个月目标价6.87 港币和3.24 港币，对应09年市净率为1.68 倍和1.44 倍，12 个月上涨空间为52%和48%。虽然市场担心汇丰减持交行的潜在压力，但考虑到1.1 倍的市净率、交行的市场地位和汇丰较高的持股比例，即使汇丰被迫减持时也会出现新的战略投资者。
(具体内容请见附件)
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