| 来源： |
广发证券研发中心 |
发布时间： |
2011年03月07日 13:47 |
作者： |
崔永 |
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本期要点：
2011年以来，受到中东政治局势紧张影响，作为全球原油定价基准的美国西德克萨斯轻质原油（WTI）价格日前一度突破100美元/桶。与此同时，黄金、铜、铝、铅、镍等有色金属价格纷纷创出历史新高，而玉米、小麦、豆粕等农产品价格尽管还没有创出历史新高，但还存在进一步上行的风险。而更加广泛意义上的价格指数即包含上述大宗商品的CRB价格指数也已经创出历史新高。受到国际大宗商品上涨的影响，包括中国在内的许多新兴市场经济体的通胀率持续保持在4%左右，巴西、印尼、孟加拉国、斯里兰卡、菲律宾等国家则达到5%以上，而巴基斯坦、阿根廷、印度、俄罗斯、越南等国家的通胀率更是一度维持在10%左右甚至以上。
此外，近期欧美等发达经济体通胀率也由抬升的迹象，尤其是欧元区1月份通胀率已经突破欧洲央行2%的警戒线，达到2.4%。在这种情形之下，越来越多的投资者开始担心，如果中东政治局势进一步恶化，石油价格有可能会进一步急剧攀升，甚至还可能引发“第四次石油危机”，进而造成全球性“滞胀”和股市暴跌。
不过，尽管目前阶段还无法排除石油价格进一步上涨的可能，但即便石油价格进一步上涨，由此导致全球经济陷入“滞胀”泥沼的可能性也微乎其微了。正如2003年至2007年，尽管伊拉克战争的爆发引发的石油价格飞涨，但全球经济并没有因此而陷入“滞胀”的泥沼。主要原因在于：一是石油替代产品技术的不断升级使得当前石油价格的上涨难以持续。随着生物燃料技术的不断提高，生物燃料对石油的替代能力逐渐增强，一旦石油价格上涨到一定程度，发展生物燃料生产就变得有利可图，这些新一代生物燃料技术的发展将极大限制油价的上涨空间。二是随着产业结构的变迁，各主要发达国家的石油消耗强度已大幅下降，石油等国际大宗商品价格的上涨对全球经济的冲击力在削弱。三是包括中国在内的全球经济体的灵活性和适应性有了很大提高，工资、利率、汇率等变量能够做到迅速调整以应对全球经济所面临的石油冲击。四是经济金融全球化的快速发展使得资源得以在全球范围内有效配置，全球性通货膨胀难以持续。
因此，尽管油价上涨等因素会在一定程度上压抑市场的短期表现，但考虑到当前投资者的盈利预期和流动性预期还是向上的，这将推动股市在今年上半年总体保持总体趋势上涨的态势。一是尽管GDP和VAI等同比指标还在下降，但环比指标基本上已经见底回升。二是当前扣除金融的A股上市公司资产回报率为5.1%，尽管进一步上涨的空间有限，但未来一两个季度还不存在较大的下行风险。三是在可以预见的未来两个月甚至两个季度之内CPI再创新高的可能性几乎不存在，尤其是使今年一季度。四是尽管春节后的2月9日连续第三次加息，但是融资成本还没有覆盖投资者的盈利预期。根据当前6.6%的一般贷款加权利率、4.5%的股市22.2倍PE所隐含的投资回报率以及60%的资产负债率，要想完全覆盖当前投资者对中国的盈利预期还可以再加息两次。五是货币市场利率在准备金率年内第二次正式上调日之后再次大幅回落，反映市场流动性改善预期还没有得到逆转。六是NDF市场隐含的人民币升值率还处在2.4%左右的高位，且明显高于春节之前2%左右的水平，这意味着外部资金还在进一步涌向中国。七是只要央行不提高发行利率，未来一段时期还是很难放量，央行回笼流动性手段还是主要依赖准备金率，但准备金率对冲是不完全的。八是保障性住房建设、减税等民生项目以及“十二五”规划项目的逐步推进不仅使得投资稳步增长，而且也使得央行被动地通过财政渠道净投放大量流动性。需提醒投资者注意的是，我们预计差别准备金率的实施使得2月份新增信贷可能不到6000亿元，大幅低于预期，而CPI也有可能在2月份回落之后再度攀升，加之中东政治局势随时可能恶化引发油价大涨，市场短期调整风险不容忽视，不过这种调整不会改变今年上半年股市总体向上的趋势。
（具体内容请见附件）
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