| 来源： |
安信证券研究所 |
发布时间： |
2009年02月24日 14:27 |
作者： |
高善文 |
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召开的“宏观经济形势新春茶话会”座谈录音整理形成）
我今天的陈述分三部分:一是讨论一下当前的宏观经济形势，二是谈一谈我们对流动性方面的一些想法，三是检讨一下以前提出的“下半场”看法的对错和得失。
（一）、经济形势从实体经济方面的情况看，目前市场存在着广泛的共识，就是说讨论中国经济，关键的问题不是情况有多好，而是情况有多坏。从内外部的情况来看，中国经济无疑面临着不少中长期的问题，这些问题在2008年下半年，特别是四季度出现了集中的暴露。
从经济有多坏层面看，就经济增长率而言，我个人倾向性的看法是，经济最坏的时候可能已经过去，或者至少正在过去。具体来说，GDP增长率的最低点应该会在去年4季度或者今年1季度出现，今年2季度后可能开始逐步爬升，其中今年4季度的当季增长率可能达到9%的水平。
如果这样的预判大体不错，那么从经济增长率角度来说，我们大体就看到一个“V”型的调整。
实际上，在2008年6月份的中期策略会上，我们曾经强调经济增长可能呈现“V”型走向，但“V”的右侧明显低于左侧的水平。当时我们强调经济处在“V”型左侧比较早期的位置。现在我们仍然维持“V”型的判断，但看起来经济已经处在“V”型底部附近的位置。
从最终需求的角度看问题，目前出口、消费和私人投资无疑仍然存在明显的压力，那么我们为什么还有以上的这些看法呢？
非常关键的原因之一在于存货调整，此外货币信贷增速的显著上升以及刺激性财政政策逐步发生作用也是形成判断的重要依据。
在国家统计局公布最终数据之前，估计存货投资的规模肯定会有许多猜测的色彩，并难免会有一定的误差。但是，即使按照最保守的情况来判断，2008年4季度，存货投资的下降对经济增速的影响可能不会低于2个百分点。换句话说，如果去年四季度存货投资变动为0，那么经济增长率可能接近9%的水平。实际上，这也是去年3季度市场主流预测机构对经济增长的看法。
从国家统计局修正后的数据看，在正常条件下存货投资的变动应该占到GDP的1.8个百分点左右，即使向下摆动一般也不低于1%，所以去年4季度－2％的存货投资变动是相当惊人的。
存货投资变动在短期内幅度无疑很大，但其持续时间通常比较短，有把握相信今年下半年存货投资重新回到正的增长区间。这样今年4季度与2008年4季度相比较，存货投资的变动规模可能达到经济总量的2－3个百分点。以此来看，由于下面还要讨论的原因，存货投资应该足以弥补最终需求下降的影响，并将今年下半年的当季经济增速推升到8－9％之间的水平，并可能落在这一区间的上端。
就最终需求而言，在此我们想补充几点看法：
一、出口将大幅度下降是显然的事实，但大宗商品价格的巨幅下跌会造成进口的下降，反过来对收入和经济增长形成支持。粗略的估计看，进口下降的影响大约可以抵消出口下降的影响，并使得贸易顺差维持正增长。这中间当然有内需下降的影响，但大宗商品价格的下跌基本是外生的。
二、房地产投资增速的落差可能达到30-40个百分点，但其影响大约和积极财政政策的刺激规模是相当的，例如一般预期今年财政赤字将扩大到经济总量的2－3个百分点。
但是对于消费减速、其它方面投资下降、以及产能过剩等所造成的影响而言，没有明显的支持性力量可以完全抵消其影响，目前比较清楚的是货币信贷供应的增长会刺激投资，但其影响程度还有待观察。
总体而言，最终需求无疑还是下降的，但是其幅度很可能小于存货投资回补的幅度，因此我们倾向于认为经济增速最坏的时期正在过去。那么经济增速的变动是不是有意义呢？
即使经济增速变动来自于存货投资的调整，这一变动对企业盈利依然具有意义。一个企业补充存货的过程，会形成对其他企业产品的需求，这有助于提高企业产能利用率，稳定市场价格，对企业盈利的影响仍然是正面的。(具体内容请见附件)
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