民生银行：H股发行将为未来增长提供支持
H股发行将为民生银行未来发展提供支持。截止08年末，民生的资本充足率为9.22%，核心资本充足率为6.6%，这一资本充足率虽然足以支持09年规模的扩张，但无法支持公司3年规划中提及的规模翻番的目标。09年3月，民生发行了50亿元混合资本债；4月，民生通过了09年至2011年发行次级债的计划。但这些融资方式只能补充附属资本，而无法解决核心资本的补充。如果没有各种资本金的补充，民生09年和10年末的核心资本充足率分别为6.18%和5.67%，总资本充足率分别为8.65%和7.76%。假设H股的发行价为5元人民币，发行股数为33亿股，那么2010年末的核心资本充足率可提升至7%，从而满足未来3到5年发展的需要。
在目前市场环境下，选择H股融资方案利大于弊。发行H股是民生银行多年来的愿望，过去几次因为种种原因未能成行。在目前A股银行和H股价差相对较小的市场环境中，A股投资者将会比较容易接受H股融资的方式。虽然发行H股未必有A股定向增发那么受欢迎，但是至少减少了公开增发对市场资金的吸纳。
制度改革为民生银行回到增长快车道奠定基础，维持增持评级。在历经2年多的调整后，民生银行09年的发展速度可以恢复至股份制银行的平均水平。特色化的定位、专业化的分工、以及调整后的薪酬体系将为09年后的较快发展打下基础。新届管理层制定了未来3年资产规模翻番的目标，我们认为这个目标实现的可能性较大。考虑处置海通股权的一次性收益，09年增厚EPS约0.15元，业绩有望增长37%。不考虑这个一次性收益，09、10年净利润增速分别为2%和11%。目前股价对应09年12.7倍PE和2.3倍PB、2010年发行前15.5倍PE和2.07倍PB，发行后18.2倍PE和1.94倍PB，维持增持评级。
