| 来源： |
国金证券研究所 |
发布时间： |
2011年09月23日 14:01 |
作者： |
李敬雷;黄挺;李龙俊 |
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撰写时间： |
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上集回顾：在我们上一篇《医药行业专题报告之一：投资核心要素》中，我们开创先河，从美欧日三国不同的医药指数走势出发，探讨了两个有趣的问题：为什么日本医药行业需求大增但股指表现不佳？为什么美国医药行业需求平淡但股指表现优异？从中我们引出了降价和创新两个话题。详细内容可见我们的报告。
本集提示：研究过程中我们发现，日本从人口结构、医保政策、药价政策等各方面都与我国具有惊人的相似性。本篇报告我们聚焦日本，希望通过研究日本，寻找适合中国当前医药行业发展阶段的投资逻辑。这是日本研究系列（上篇），侧重于日本医药行业基本面研究，探讨降价背景下日本医药企业的生存之道。
日本医药行业特点：1988年开始，日本通过严格的药品降价获得了巨大的民生成就（药品支出下降，公费医疗提升），但降价却牺牲了医药行业增长：日本医药行业经历了近10年的增速下滑，直到2000年后需求增长才抵消了降价的影响，重回增长轨道。这个过程导致的是惨烈的淘汰整合，行业集中度大幅提升。
降价背景下日本医药企业生存之道：创新药和普药企业的发展差异明显。
创新药企业能够战胜降价因素压制，海外扩张突围是另一出路：（1）虽然降价同样压制了创新药企业的收入增速（1988-2000），但是凭借不断推出高毛利新产品，企业的利润率逐步攀升。当利润率提高完全抵消了降价影响之后（1996年），创新药股票有明显超额收益；（2）降价也促使了创新药企业走向国际化道路（2000年至今），外延式的扩张给企业带来量的成长性，相应的股价走势持续向上。
普药企业经历降价阵痛，最终政策红包触发黄金十年：（1）普药企业的收入增速和利润率都受到药品降价的严重负面影响（1988-2000），普药板块表现不但大幅落后于医药指数，也落后于综合指数；（2）降价一定程度之后，2000年价格低廉的普药等来政策红包，普药板块开始爆发，收入大增，利润率回升。相应的股价走势有明显超额收益。
我们得出结论：降价导致药企发展分化。要想生存，创新药通过新药努力提升利润率，通过国际化获得市场增量；普药等待政策红利！
在降价的背景下，具有研发实力并成功国际化的制药企业同时具备较好的弹性和成长性（弹性来自新药的刺激带来利润率提升，成长性来自于海外业务扩张带来量的增长），是值得坚守的板块。
普药会因为政策导致的降价倍受煎熬，但是生存下来的企业能够分享降价另一面带来的政策红包：放量的机遇，是可能超预期的板块。
下集展望：在本文基本面研究基础上，我们会侧重日本二级市场研究，寻找降价背景下股价强势的企业，从而获得对A股医药个股投资的经验。
（具体内容请见附件）
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