| 来源： |
平安证券研究所 |
发布时间： |
2010年01月12日 20:43 |
作者： |
邵子钦 |
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保险股估值的先行指标？
利率是影响估值的核心要素。寿险公司内含价值稳定增长，与股价高β特征形成鲜明反差。在影响估值的各项指标中，利率是核心的联结纽带。
泡沫阶段利率是先行指标。借鉴美国1999-2001年和日本1988-1990年泡沫阶段的保险股股价表现，加息之前和加息后的前半段估值稳定上移，而加息后半段估值开始下降。
加息之前估值仍存上行空间。我们预计2010年2季度以后加息，因此至少1季度估值处于甜蜜期。
2010年股价催化剂？
①会计政策改革：中国人寿是最大受益者。②上海养老险税收递延：寿险行业的里程碑。③投资渠道在不动产和PE的放开，提高投资收益率。④银保深度合作有望成为新的亮点。
内含价值的增长空间？
保费增长无悬念：人口学的启示。我国人口红利预计2015年前后结束，养老准备迫在眉睫，保障需求增长确定。同时保险公司专注于价值增长，回归保障和长期储蓄业务。政府积极推动上海养老险税收递延政策，有望明年年初试点。以台湾寿险业务员占总人口比重推算，我国还有3倍的增员空间。
产品结构调整提高内含价值贡献率。09年中国人寿和中国太保由趸缴转向期缴，由银保转向个险，由短单转向长单，提高了单位产品的内含价值贡献。
2010年动态P/EV2.4倍，维持“推荐”评级。在公司基准精算假设下，三大公司2010年动态P/EV为2.4倍，股价隐含新业务乘数平均23倍。而在未来10年NBEV复合增长率12%-14%，永续3%，在贴现率10%-11%的保守假设下，新业务乘数合理区间为28-33倍，尚存提升空间，维持行业“推荐”评级。
（具体内容请见附件）
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