| 来源： |
招商证券研发中心 |
发布时间： |
2009年12月07日 14:25 |
作者： |
罗毅;洪锦屏 |
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以经济增速和通胀作为预测保险行业走势的基本二元因素，可建立以下四象限的情景分析。对保险股来说，最有利的情形是高增长低通胀，其次是高增长和高通胀，再次是低增长低通胀，最后就是低增长高通胀，即滞胀。仅当出现低增长、高通胀局面时保险难以获得相对收益，其他情景下都具有一定的安全边际和投资价值。
M1增速2010年见顶，流动性恐低于预期。M1对判断股市周期有一定的指示作用。以10%和20%为限，当M1增速低于10%时，政府倾向于加大货币投放，当M1增速超过20%时，常伴随来年的货币紧缩，而倚重流动性的股市的波动周期以此为鉴，也能有迹可循。2009年10月我国M1余额达到20.75万亿元，增速32%，按照我们的M1指标判断逻辑，流动性的高点已见，可预见的紧缩必将接踵而至。
货币收紧和股市调整成为明年的基调，保险的相对价值将凸显。具有弱顺周期性的保险，虽然本身难以挣脱市场的运行轨道，但其周期滞后性和公司价值的外显性是其防御价值之所倚。从历史经验来看，股市调整中保险公司与大盘基本保持一致。次贷危机中日本保险指数和日经指数走势完全吻合，不同于美国和欧洲保险股大幅下跌的局面，因其在衍生投资品中涉足较少，即价值外显性得到完全发挥；美国2001年的网络科技泡沫调整中，标普寿险指数先跑赢道指，最后又深幅调整，虽然节奏上与市场均值有所差异，但总体幅度与大盘一致。
估值锚，A股价格的参照与支撑。估值锚效应是指两地上市公司的H股价格和A股价格之间相互参照和影响所发生的作用。07年之后，保险A股价格折让已经成为常态，但是达到-10%这个边界是不常见的。以国寿的AH股价格来看，每次折价超过10%后，股价均出现修复性的上涨。虽然H股价格也可能出现下跌，那么即使估值锚发挥作用，也无法为A股价格提供支撑，在此种情况下，系统性风险无法避免，虽然难以获得绝对收益，但还是有望获得相对收益。
维持保险行业中性评级。维持中国人寿审慎推荐评级，维持中国平安审慎推荐的评级。
（具体内容请见附件）
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