| 来源： |
中信建投研究所 |
发布时间： |
2009年04月09日 14:53 |
作者： |
陈含芝 |
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纸浆企业受困程度大于纸和纸板企业。
纸浆企业的累计产量、营业收入和利润总额全部为同比下降，而机制纸与纸板的累计产量仍然实现了同比正增长，营业收入和利润总额虽然同比下滑，但利润总额仍为正数，可见纸浆企业的受困程度要远高于机制纸与纸板企业。由此我们判断今年自制浆占比较重的公司盈利能力将比纯粹的车间型公司要逊色，因为如果采用自制浆，相比现在的外购浆而言不具备成本优势，而如若降低自制浆比例，加大外购浆比例，浆线的固定成本得不到有效摊销又会削弱公司纸品的毛利率。
原材料进口大幅增加。
我们认为这其中有三点原因：一是纸企开工好转；二是在进口浆与国内浆的价差缺口缩减以后，进口浆对国内浆存在一定的替代作用；三是纸企的抄底囤积行为。1-2月到港的木浆应是11-12月的订单。而从1-2月的现货价格来看，纸浆价格并未筑底，反而又进一步下跌，因此不排除一季度纸企又形成新的“高价”原材料库存。
上半年反复筑底，下半年景气好转。
看好造纸行业下半年景气拐点的理由：1）是5月1日造纸行业将执行新的水污染物排放限值标准，将会进一步淘汰落后产能，有利于部分改善行业目前供过于求的不均衡状态。2）是业内预计4万亿投资效果将于5月后开始逐步显现，作为重要的工业原材料，其周期要落后于宏观经济，因此我们判断下半年造纸行业下半年见底回暖的可能性较大。3）2008年纸业下半年基础相对较低。
投资策略紧抓三条主线。
一是防御型，需求相对稳定的纸种，如博汇纸业。二是逆市布局型，又分为投资者逆市布局拥有林业资产类的岳阳纸业和美利纸业，以及逆市海外扩张的太阳纸业。三是寻找具有资产注入预期的公司，寻找大股东仍有纸业资产游离于上市公司体系外，与上市公司构成同业竞争的，或是拥有与上市公司构成关联交易的资产，或是股改时曾承诺注入资产的公司。岳阳纸业和美利纸业。
风险提示。
造纸行业与宏观经济有高度的相关性，如果宏观经济的复苏弱于我们的预期，纸业的复苏状况也将不如预期。(具体内容及其附件)
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