| 来源： |
申银万国研究所 |
发布时间： |
2011年11月16日 16:03 |
作者： |
李慧勇;孟祥娟;谢伟玉;陈果 |
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结论或者投资建议：
外围经济恶化；仅靠市场力量经济将惯性下滑；通胀压力减轻；地方政府换届以及党的十八大的召开，这四大因素将使得落实十二五规划成为2012年中国经济的重中之重。
重回“十二五”既是调结构，也是保增长。在当前的情况下，集中体现在：1、构建全球经济的双循环模式，形成和资源国、消费国的良性互动；2、构建立足于促内需，提升国内产业竞争力的国内经济良性循环模式；3、趁通胀压力缓解之机，加快实施资源税，推进电力等要素价格。
在十二五规划全面展开的情况下，我们对明年经济不悲观。增长回落，但总体风险不大。通胀回落，但不至于会出现通货紧缩。
增长：取决于市场力量和政策力量的博弈。出口和房地产代表的市场力量向下，政策代表的力量向上，预计全年经济增长8.6％，呈现前低后高的态势。增长的低点在2季度前后。
通胀：输入性、周期性通胀压力减弱有助于通胀回落，但要素价格改革可能使得通胀难以有大幅度回落。预计全年CPI上涨3.2％，呈现前高后低的格局。
政策：政策从控通胀转向稳增长。财政政策在稳增长方面将发挥更大的作用。货币政策方面利率政策空间有限，更多地通过准备金下调来缓解资金紧张。政策的时间窗口在两会前后。
原因及逻辑：
1、四大因素将使得十二五规划成为2012年中国经济的重中之重。
今年是十二五的第一年，但从目前的情况看，十二五规划实施进展缓慢。
以下四个方面的改变将使得2012年十二五规划的实施力度会明显加大。
一是外围经济进一步恶化，倒逼中国经济增长模式进行调整。二是仅仅靠市场力量经济加速下滑风险加大。三是伴随着国内流动性和大宗商品价格涨幅回落，国内通胀压力将明显缓解。四是伴随着地方政府换届和党的十八大的召开，十二五规划实施的组织条件将逐渐具备。实际上我们已经看到从今年四季度开始，行业、地区以及专项的十二五规划出台力度明显加大。
2、十二五规划的核心是重建中国经济发展模式，集中体现在三个方面：
一是构建中国参与全球经济分工的双循环模式，替代原来的单循环模式，形成和消费国、资源国（包括零部件提供国）的良性互动；二是构建立足于促内需，提升国内产业竞争力的国内经济良性循环模式。形成东中西既有分工又有合作的格局；投资消费良性互动格局；通过放松垄断、发展战略性新兴产业、发展现代服务业提升行业竞争力；三是趁通胀压力缓解之机，加快实施资源税，推进电力等要素价格。理顺要素价格是促进经济增长方式转型、实施节能减排的最有效手段，但却会在短期内加剧通胀压力。明年总体通胀压力下降，恰恰为理顺要素价格创造了契机。
3、在十二五规划全面展开的情况下，我们对明年经济不悲观。增长回落，但总体风险不大。通胀回落，但不至于会出现通货紧缩。
1）增长：
取决于市场力量和政策力量的博弈。出口和房地产代表的市场力量向下，政策代表的力量向上，预计全年经济增长8.6％，呈现前低后高的态势。增长的低点在2季度前后。
从市场力量本身来看，经济仍将维持惯性下滑的态势。其一是出口。欧洲、新兴经济体出口回落将带动我国出口再下台阶。预计明年出口增速将回落到13.5％左右。其二是房地产。房地产销售不振，前期更多地受到限购和信贷额度偏紧的影响，伴随着经济的调整和房地产价格的下滑，信心和房价对房地产影响体现。二者叠加使得经济有加速回落的风险。由于没有新的经济增长点的形成，靠市场本身很难扭转颓势。拐点主要看政策。就政策力量来看，伴随着经济周期的演变，主要矛盾的转变，宏观政策重点将从控通胀转向稳增长。。与欧美国家相比，政府项目是我国稳增长的重要工具。从政府投资和非政府投资对比看，当非政府投资趋弱，经济稳定增长面临问题的时候，政府投资往往成为稳定增长的重要力量。而当经济有过热风险，政府往往通过适当放慢开工节奏来避免经济过热。2011年政府的退为2012年政策的进预留了空间。完全可以通过十二五项目的实施来达到保增长的目的。
2）通胀：
输入性、周期性通胀压力减弱有助于通胀回落，但要素价格改革可能使得通胀难以有大幅度回落。预计全年CPI上涨3.2％，呈现前高后低的格局。
中国的通货膨胀也呈现周期和结构叠加的影响。从这两个方面看，明年通胀回落，但回落的幅度不会太大。周期性力量的弱化有助于通胀回落。需求和货币紧缩的滞后效应，有助于通胀的回落。但两个方面的变化使得通胀仍然承压。一是全球流动性泛滥使得大宗商品价格难以大幅度回落。二是资源和公用事业涨价。
3）政策：
政策从控通胀转向稳增长。财政政策在稳增长方面将发挥更大的作用。
货币政策方面利率政策空间有限，更多地通过准备金下调来缓解资金紧张。政策的时间窗口在两会前后。
相对于欧美政策空间受限，我国政策具有更多的空间。首先是财政政策。
我国的政府负债率总体上并不高。政府发债仍有空间，结构性减税可以推行。其次在货币政策方面，利率和存款准备金率都可以下调。考虑到相对于3％的物价水平，我国的利率水平并不高，利率大幅度下调的空间不大。下调存款准备金率，稳定货币增长将是最主要的手段。
政策变动的时间之窗在两会前后。一是由于物价回落到政府容忍区间；二是房地产价格基本得到控制；三是欧债危机可能再次爆发，资金可能面临流出压力，需要通过下调准备金率进行应对。
（具体内容请见附件）
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