| 来源： |
广发证券研发中心 |
发布时间： |
2011年08月17日 14:17 |
作者： |
汤玮亮;胡鸿 |
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撰写时间： |
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（1）山西汾酒2010年1-6月实现销售收入增长79.9%，保持了较快的增速，呈现出加速增长的态势。（2）分品种看，预计2011年上半年青花瓷、20年汾酒分别销售1300吨、2000吨左右，增速较快、收入占比持续提升。配置酒收入增长147%，预计2011年竹叶青销售可以突破4亿。（3）上半年省外市场收入增幅高于省内，省外市场收入占比达到37%，同比增长110%。
（4）上半年毛利率同比变化不大，销售费用率和管理费用率下降，其中广告费用同比仅增长47%、低于销售收入增幅，因此利润增幅高于销售收入。
预计未来几年随着收入规模的扩大，销售费用率和管理费用率仍可以保持下降的趋势。（5）预计2011年全年收入、利润继续超越市场预期的可能性较大。09年、10年上半年收入占全年的比重分别为51%、53%。而2011年上半年已经实现销售收入29亿元，据此推算，2011年销售收入超过50亿的可能性较大，但市场近期普遍预期2011年收入仅为45亿。（6）我们认为汾酒未来3年的成长逻辑清晰：华北地区是汾酒的传统消费区域，华北地区市场占有率持续提高，同时华北地区经济快速发展白酒市场容量扩大；销售费用投入还处于高位，未来随着规模的扩大，费用率有望出现拐点。
盈利预测与投资评级
预计2011-2013年实现每股收益2.18、3.23、4.41元，继续给予公司“买入”的投资评级。
风险提示
省外市场高速增长、公司需提高产品的价格管控能力。
（具体内容请见附件）
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