| 来源： |
国信证券研究所 |
发布时间： |
2011年05月24日 14:33 |
作者： |
黄茂 |
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事项：
我们参加了山西汾酒5.18的股东大会。
评论：
管理营销大变革百亿目标将提前实现
2008年，公司将营销模式变更为大区管理，并且将北京、山东等重点省市单独设立为大区，经销商负责区域市场，整合了资源。2009年10月，汾酒管理层进行了调整，之后实行中层干部全部竞聘上岗的机制。此外，销售部门改革了激励机制，奖金与销售额、市场管控挂钩，未来可能与市场占有率挂钩，整个团队干劲十足。公司计划2015年收入达到100亿元，这要求每年至少增长11亿左右。今年一季度汾酒实现收入18.7亿，同比增长82%，已经完成全年销售任务的40%，预计中期将完成70%。近期公司可能将调整今年的销售目标，而100亿元的销售目标有望提前至2013年实现。
联手银基抢占高端酒市场
今年5月6日，汾酒与银基集团旗下子公司深圳银基贸易签署独家经销合同，后者成为山西杏花村汾酒的55度青花汾酒（550ml*6）及55度经典国藏（660ml*2）的全球独家总经销商，合作期限为5年。银基在高端白酒销售市场拥有广阔的渠道资源，10年来一直代理五粮液的产品。年内，银基可能采购上述两种产品200吨，约4个亿。青花汾酒和国藏的年份分别达到40年和50年，均是高端酒，其中，国藏的价格达到1000元/瓶，超过52度五粮液和国窖1573，直追53度飞天茅台。汾酒意在成为清香型高端白酒的引领者。
旨在将竹叶青打造为中国第一保健酒
汾酒的产品系列覆盖高端（国藏、青花瓷）、中端（老白汾）和低端（竹叶青、杏花村、玻汾），但以中高端为主。
受益于消费升级，中高端市场空间巨大，因此，公司将提升产品结构，主攻中高端、次高端产品。除了大力推广国藏和青花瓷酒，公司计划将竹叶青打造为高端产品，争取使其成为中国第一保健酒。由于杏花村已经并入上市公司，公司将逐步以杏花村酒取代玻汾。
重点开拓省外市场主要市场今年收入翻番
2010年，汾酒省内收入占比为66%，然而在鼎盛时期，省内收入占比仅为30%。山西市场已经处于饱和状态，为此，公司在未来将主要开拓省外市场，计划在2015年前将省外的收入占比提升至70%甚至80%。今年，公司加大了省外渠道建设投入，目前已在省外设有专卖店500多家，而省内仅200家。对于省外市场，公司将重点开发北京、陕西、内蒙、山东、河南、河北、广东7个市场，其中，北京、陕西、河南等主要市场今年将实现收入翻番。北京市场去年收入约1个亿，今年计划2.5亿。一季度已完成1个亿的收入，全年收入可能接近3个亿。此外，汾酒在省内的产品主要是低端酒，省外的产品主要是高端酒，公司在加大省外收入占比的同时也提升了盈利水平。
实行全面预算管理 4季度费用压力减少
2011年起，公司实行全面的预算管理，销售费用不再集中于4季度摊销，而是分摊到全年。今年一季度，汾酒的销售费用率为19.6%，较去年同期提高了3个百分点左右，预计今年4季度的费用压力会有所缓解。
给予公司“推荐”评级
公司变革了管理层，加大了激励机制，平滑了费用的分摊，今年一季度已经初见成效。今年，公司加大省外市场的开拓，与银基联手开拓清香型白酒的高端市场，量价齐升，2015年之前实现100亿的收入可期。我们预计公司11-13年EPS分别为2.05、3.32和4.87元，目前股价对应市盈率分别为35、21和14倍。目前股价我们给予公司“推荐”评级。
（具体内容请见附件）
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