| 来源： |
中金公司研究部 |
发布时间： |
2009年06月09日 16:09 |
作者： |
郭海燕 |
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评级变动： |
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撰写时间： |
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投资提示：
公司公告控股股东大商国际将其持有的10%股权无偿划拨国资--大连国商，剩余持有的8.8%股权为管理层激励预留了空间。同时，此次变动标的直指上市公司股权，有利于管理层和流通股东利益一致。公司股价具备资产和实际盈利能力支持，可介入持有、等待更好的消息。
理由：
股权划拨标志着管理层激励迈出实质性一步，为后续推进奠定了基础。给予公司管理层一定的股权激励是公司2007年以来一直追求的目标，一旦成功，大商有望迎来新的局面。
剩余8.8%的比例与传闻中管理层和战略投资者拟获得的上市公司股权比例一致。至此，大商国际成为公司第二大股东，股权更容易转让给激励对象。
激励标的直指公司股权，市场的一些担心迎刃而解。
有人担心管理层激励若落实在集团会影响业绩释放，目前来看激励标的直指上市公司股权，管理层和流通股东利益将趋于一致。此外，激励难以推进的顾虑已可消除 若不做就没有必要划拨股权。估值：
我们认为，公司目前股价未能体现出其资产价值以及盈利能力，重申“审慎推荐”的评级。
公司在东三省和河南拥有第一大零售商地位，67家百货店营业面积达到258万平米，其中144万为自有商业物业。保守按5000元/平米计算其NAV可达到100亿元（每股34元），比目前股价高出22%。公司2008年经营所得现金流达到12亿元，是净利润的5倍以上，我们认为其实际盈利能力显著高于目前报出的水平。事实上，百盛2008年实现销售收入106亿元(大商百货销售也已达百亿)，净利润达到8.5亿元。目前，大商市盈率看似较高，若其盈利能力完全释放，其估值只有十几倍。
风险：公司在公告中提到了资金和经营方面的困难，体现出其在管理层激励完成前不希望股价大涨的意愿,短期业绩释放动力不足。投资者可控制成本，逢低吸纳。(具体内容请见附件)
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