| 来源： |
安信证券研究所 |
发布时间： |
2009年04月13日 14:04 |
作者： |
苏慧 |
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报告关键点：
与预期出入的原因在于门票促销增量不增收；
全年来看各项业务的开展欠佳，短途客源权重升高，经济下行的影响较为明显；但索道提价效应和所得税率改革为业绩提升贡献了重要力量；
下调盈利预测及投资评级。
报告摘要：
与预期出入的原因在于门票促销增量不增收：公司今日公布08年报，全年实现营业收入11.18亿元，同比增长7.43%；实现归属于母公司的净利润为1.88亿元，同比增长24.71%；每股收益为0.40元，拟分配方案为每10股派送1元现金红利。
公司业绩与我们预期有一定的出入，原因在于公司四季度推行一定的门票折扣措施，使得门票的实际票价低于我们此前预测。
进山游客量呈现明显的前低后高的修复态势(四个季度同比增长率依次为2%、-1%、15%和24%)，这符合我们之前预期；但是门票在四季度实行了折扣促销，是我们没有考虑到的；两项综合之后公司四季度呈现游客量同比24%高增长，而销售收入基本与同期持平的情况，这是业绩与预期不符的主要原因。
全年来看各项业务的开展欠佳，短途客源权重升高，经济下行的影响较为明显：
1）、为抵御经济下行风险公司采用了部分门票折扣优惠的措施，使得门票游客量同比增长10%，但门票收入同比下滑1.4%，说明游客增长的动力主要是享受票价优惠的短途游，真正的防御能力并没有得到体现；2）、虽然进山游客有一定增长，但倾向于一日游的游客比例增加后，索道和酒店的接待情况都出现了萎缩，其中索道游客量同比下滑2.76%，酒店毛利同比下滑了10.2%，这都是五年来的首次下滑。
索道提价效应和所得税率改革是业绩提升的主因：虽然各项业务经营不利，但在索道提价的作用下，该业务毛利率提升了3.3个百分点，收入和毛利也同比增长了19.5%和24.7%，提价效应为公司业绩提升贡献了重要的力量；而实际所得税率的大幅下滑是业绩提升的又一因素。
下调盈利预测及投资评级：从黄山09年前两个月的接待量和收入情况来看，促销行为仍在持续，但是增量不增收的情形也在延续，我们认为这种情况不但削弱了公司本来的业绩增长幅度，同时还在透支将来的增长动力，不过业绩的变数主要取决于经济的恢复和客源结构的变化，据此我们调整公司2009年～2011年EPS到0.45元、0.56元和0.61元；鉴于公司门票即将施行提价我们认为给予公司16.80元的一年期目标价较为合理，故下调投资评级至“增持_B”。(具体内容请见附件)
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