| 来源： |
国金证券 |
发布时间： |
2009年04月25日 10:48 |
作者： |
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国金证券
由于2007/2008榨季浓缩苹果汁的超预期丰产，导致全球浓缩苹果汁供求格局为供过于求。国内高达30余万吨的库存积压使得2008年浓缩苹果汁价格惨烈下跌，从2007年底的2000美元/吨，到2008年底的800美元/吨，跌幅达60％。
但是目前，浓缩苹果汁行业已经处于底部阶段。在2008/2009榨季中，国内浓缩苹果汁产量不足80万吨，下降34%，年初的库存将被彻底消化。
国金证券判断二季度国内“去库存化”将接近尾声，这意味着在2009/2010新榨季到来之前，国内浓缩苹果汁行业有望迎来经营拐点。
8、9月份是最差阶段
从季度分布来看，三季度通常是浓缩苹果汁行业的淡季。一般来说，三季度公司基本上没有大笔收入，而且进入三季度榨季后，企业还需要展开紧张的生产，需要支出营销和收购原料的费用，因此，三季度通常是浓缩苹果汁行业的业绩淡季。
收购重建领军地位
由于同质化越来越明显，因此，浓缩苹果汁企业之间的竞争表现为粗放式的规模和市场份额之争。
目前，国内浓缩苹果汁行业已经形成“五强争霸”的垄断竞争格局。海升、安德利、恒兴、中鲁、通达已经占据行业80%左右的份额，而作为行业理事长的国投中鲁，其产能规模并不是行业最大，相反只处于行业第四的水平。
与其他民营企业坚持自建产能不同，国投中鲁一直坚持以对外收购为主的扩张路径，2008年的行业不景气为国投中鲁收购提供了绝佳的逆市扩张契机。
国金证券认为国投中鲁可能在未来2年内，通过外延式扩张重建行业领军地位，进而占据30%市场份额，而目前存货积压较多、资金紧张、处境困难的陕西恒兴、通达、富安等一批公司都是其潜在收购对象。
有望享受税收优惠
此外，根据[2008]149号《关于发布享受企业所得税优惠政策的农产品初加工范围（试行）的通知》，国投中鲁所从事的浓缩苹果汁加工属“原浆果汁加工”范围，可以争取免征企业所得税的优惠。目前，公司除公司总部、青岛鲁菱公司和陕西韩城公司还在和当地税务部门进行沟通、尚未取得正式答复以外，陕西富平、山西万荣、以及辽宁、云南、河北等其他子公司已经取得了免征所得税的正式批复。因此，国金证券认为2009年公司所得税率还有可能进一步下降。
关注三季度机会
考虑到除国投中鲁外，国内A股尚无其他浓缩苹果汁企业上市，因此选取业务模式十分类似的番茄酱企业中粮屯河和新中基作为估值比较对象，在此基础上进行估值调整。由于看好国投中鲁的核心竞争力，因此给予浓缩苹果汁相对番茄酱行业估值水平10％左右的估值溢价，可得出国投中鲁价格区间为12.53至12.79元。
客观上讲，这一估值区间相对当前市价并无明显吸引力，国投中鲁将于2009年三季度见底。下滑风险得到释放。
分析师建议在三季度业绩下滑风险充分暴露后，再关注国投中鲁“行业回暖”以及“外延式收购”的机会。
原载于：东方早报
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