| 来源： |
国金证券研究所 |
发布时间： |
2011年05月10日 14:35 |
作者： |
唐笑;贺国文 |
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评级变动： |
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撰写时间： |
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行业策略：装饰行业有两个很鲜明的特性：一个是在订单、收入、回款等方面都显现出了很强的后周期的特点；一个是消费升级基础上的“奢侈品”的特性。前一个特点使得市场担心经济紧缩对于装饰的影响并未完全体现出来，后一个特点使得我们有理由相信装饰行业的高度景气仍在维持。我们无法否认经济紧缩、尤其是地产调控对于装饰企业订单、收入、回款上的影响还未全部包含在目前的股价之中，但是通过如上分析，几个装饰企业2011、2012年仍能维持较快增长。
投资观点方面，维持2季度策略中的观点：2011、2012年维持较高速度增长的确定性很强，依靠企业可观的自然增速，2011年装饰股有望获得绝对收益。维持对几个公司的“买入”评级。
行业观点
总体印象—收入、利润维持较高增速：报告期内，几个公司均延续了较快增长的势头：收入增速分别达到了50.24%、47.31%、50.46%、28.94%，利润增速分别达到了97.41%、52.18%、73.54%、35.7%（顺序为金螳螂、亚厦股份、广田股份、洪涛股份，按收入规模排序）。金螳螂继续表现出很好的规模效应，以50%的收入增长实现了97.41%的利润增长。
1季度经营性现金流确实恶化，但回款未构成实质压力：
1季度经营性现金流确有恶化：金螳螂、亚厦、广田1季度经营性现金流净额在环比、同比的概念上均出现较大幅度下降，只有洪涛股份的相关指标转好。
回款方面指标--收现比仍然较高：“收现比”指标可以说明回款速率，如下图，除了广田之外，其他几个公司的收现比仍然处于较高的位置。其中广田的收现比较低原因在于公司为将客户适当分散在回款上做了适当让步，是业务拓展的必然举措。
经营性现金流细拆—业务拓展、提前备货和保证金是占款的主要原因：我们将经营性现金流的同比增量进行了拆分分析，从同比变化量的角度，金螳螂经营性现金流净流出的主要原因在于销售商品、提供劳务收到的现金较小；广田股份的原因同样在于销售商品、提供劳务收到的现金较小；亚厦股份经营性现金流净流出的主要原因在于支付其他与经营活动有关的现金较多。
分析后我们认为，新业务拓展的回款让步、向供应商的备货支出、工程保证金占款是经营请现金流恶化的主要原因。
经营性现金流不必过于担心：几个公司的合同履行周期普遍分布在6-12个月。2011年的收入与回款可以在已签合同的关于回款的条款中得到保障，2011年收入、利润继续快速增长已成定局。至于2012年，目前几个公司现金相当充裕（金螳螂现金暂时略微紧张，但是公司增发事宜进展顺利；同时公司尚有充足的授信额度；预计现金方面问题不大），明年收入、利润增长较有保障。
风险提示
货币紧缩力度不断超出市场预期
（具体内容请见附件）
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