| 来源： |
国金证券研究所 |
发布时间： |
2011年05月09日 15:54 |
作者： |
李龙俊;黄挺;李敬雷 |
| 行业评级： |
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撰写时间： |
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重点推荐：华兰生物
我们认为，华兰生物的合理价值为261亿元（每股45元）。其中，血液制品业务价值216亿元（2011年40PE），疫苗业务价值45亿元（2011年30PE）。
我们预计公司血液制品业务2011年-2013年的净利润增速为30%-50%，其中2011年净利润为5.5亿元。我们认为，考虑到血液制品行业整体仍处于高景气中，以及公司在浆源拓展和产品储备方面远领先于其他企业，公司血液制品业务价值216亿元（2011年40PE）。
我们预计公司疫苗业务2011年有望贡献1.5亿利润，考虑到公司在流感疫苗行业的龙头地位，以及AC流脑结合苗等新品种陆续上市，我们认为公司疫苗业务价值45亿元（2011年30PE）。
行业观点
从浆量角度看，血液制品行业至少在未来的5年内都将处于高景气中：
2010年国内投浆量大约为3600吨，保守测算投浆量需要近7000吨才能基本实现国内供需平衡；假设国内投浆量以每年15%的速度增长，至少需要5年的时间才能达到供需平衡。
人白有一定价格压力，但并不代表行业的整体走势：人白是唯一允许进口的血液制品，国外人白的价量对国内市场有重要影响；全球范围看，人白的供给很充分，2010年国内人白有近一半来自进口；综合考虑国外人白的价格以及进口税费和经销商利润等因素，我们认为，未来人白的均衡价格将是280-300元/10g。
血液制品消费结构将不断优化：国际市场消费主要以丙球蛋白、凝血因子和特异性免疫球蛋白为主，而我国消费则主要以人白为主；我们认为，随着国内医疗水平不断提升，对血液制品临床应用的认识不断提高，以及国内医疗保障不断完善，国内血液制品消费结构中人白占比将继续下降，丙球蛋白及特异性免疫球蛋白等产品占比将不断提升。
静丙及小制品景气度高：在临床水平提高及医疗保障完善等推动下，静丙及小制品的临床需求持续上涨；同时，由于国内采浆量增长较慢，供给与需求的缺口难以得到缓和；因此，我们认为，静丙以及凝血八因子、乙免等小制品存在量价齐升的条件。
（具体内容请见附件）
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