| 来源： |
国元证券研究中心 |
发布时间： |
2010年07月05日 14:44 |
作者： |
曹旭特 |
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撰写时间： |
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由于地产公司销售和结算在时间上的不匹配，判断中报业绩的主要根据来自上一年度销售情况。而地产企业的会计管理盈余空间较大，相比年报，企业中报的波动幅度往往较大，所以判断地产公司中期业绩的问题实际上即是在企业“所能”的框架里判断其“所想”的问题。
企业的“所能”。由于09年销售的同比大幅增长，目前企业可结算资源比较丰富，结算项目的利润率水平也由于房价的上涨而会得到明显提升，所以地产企业中期业绩同比大幅增长的基础是存在的。
一、可结算资源。目前上市公司预收账款占总资产的比例为18.9%，相比09和08年同期的13.7%和15.4%有一定幅度的上升；而预收账款占上一年度结算收入的比例为80%，也明显高于09、08年同期53%和56%的水平。
二、毛利率水平将上升4－5个百分点。由于房价的快速上涨，2010年企业结算毛利率也会上升，一季报相关公司的毛利率为38.4%，而09年同期只有32%，我们预计10年企业毛利率比09年全年34.8%的水平有4－5个百分点的提升。
企业的“所想”。这个问题其实是企业释放业绩的动力，虽然企业的业绩锁定率处于历史最高水平，但由于目前销售的放缓会影响企业下一年度的利润实现，企业为了各年度业绩的平滑，在今年或者中期即高比例确认收入的动力不强；并且由于地产再融资节奏的放缓和企业在政策调控下导致的流动性趋紧，都会影响其利润的释放速度。
我们认为中期业绩大幅增长的公司有两种原因，一是同比基数较低，二是项目位于房价上涨幅度较大的热点城市，因为相关公司的盈利水平会明显提升。由于09年中期企业业绩基数并不高，并且可结算收入和利润率水平同比也出现了上升，所以今年出现业绩大幅下调公司也为数不多。总体而言，企业10年中期业绩增长会好于上年同期。
投资策略。对于地产公司而言，中期业绩不是主导未来股价表现的因素，政府的态度才是关键，目前行业调控取得一定效果，但基础尚不稳固，短期政府态度依旧，而行业自身的调整时间和幅度还不充分，系统性风险没有得到释放，维持行业持有评级。
（具体内容请见附件）
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