| 来源： |
安信证券研究所 |
发布时间： |
2009年12月18日 14:27 |
作者： |
陶学明 |
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使房地产市场能自2008年4季度从低谷转入复苏、并走向高潮的1年多以来，无疑是信贷与房地产优惠政策起了巨大的作用。
2009年前半年新增信贷量创历史记录，达到7.37万亿；08年4季度至09年2季度，按揭优惠、税费优惠、以及对开发商鼓励支持等政策不断推出。
2009年全国各地的房地产成交量从08年的低迷中迅速恢复并走向高潮，2009年前10个月成交量超越07年同期水平。
但随着价格也超越07-08年高点，政策压力加大，市场担忧若隐若现。
12月之前的一段时间，随着09年8月后新增信贷规模收缩，市场担心信贷、地产相关优惠等刺激政策会很快退出。
12月初政府经济工作会议基调是维持宽松货币政策，因此对明年全年信贷规模可以基本乐观，尤其是1季度会最为宽松，但我们对明年下半年的信贷以及房地产需求又有一定远忧。
同时，现在房价大体已超越07-08年高点，有资产泡沫化倾向，12月14日国务院会议也确立了房地产调控取向，（参见12月14日点评报告“地产政策调控取向确立”），抑制投资和投机性需求的政策似乎箭在弦上。
然而预计短期内政策支持依然会维持较强，我们对今年末至明年上半年房地产市场依然保有谨慎乐观预期。
鉴于目前经济复苏所处阶段，我们相信政府保持宽松货币政策的态度和必须性，尤其是，我们认为由于明年1季度信贷额度会环比大幅提高。因此，除非价格继续上涨导致抑制性政策出台，按揭优惠政策执行严格程度可能要到明年2季度后才会有实质加强。
预计2010年1季度信贷会推动销售。由于银行放贷的季节性模式，预计2010年1季度的新增信贷会大幅高于09年4季度，对销售会有很大推动。
预计2010年2季度销售将受供给拉动。相对于销售，前期开发商开工显得谨慎，导致短期内供给依然偏紧，预计明年2季度才会达到供需均衡。
目前行业趋势继续向上。前期新开工增速与销售增速有巨大落差，可以预计1-2个季度内的供给仍会偏紧，中短期内（预计2010年中之前）行业趋势继续向上。
开发商盈利能力处于上升期。商业地产将受益于保险资金投资和REITs的发展。
从更长的时间段看，城镇化加速、人口红利将中长期支持地产行业向好。
开发商目前主动地位很高，上市公司估值优势在积蓄。
以上市开发类地产公司情况看，其资金状况（包括负债率、现金等）处在历史最好水平，盈利能力处于上升趋势中。
较多一、二线上市公司的ttmPE走势明显落后于大盘指数；从我们覆盖的27家公司来看，根据截止2009年11月30日的股价，2010年的PE多数在20-25倍，中值约为23倍；除部分全国性公司外，RNAV估值溢价大多低于40%。投资建议：暂时维持行业领先大市-A的投资评级，但我们会密切关注后续政策动向，适时调整评级。
我们延续2009年4季度投资策略的选股思路：“两条投资主线”（1.具有“土地成本优势+开发能力”的开发类公司; 2.商业地产概念），并“自下而上选择品质优异、成长性高的小盘地产股”。
在前述投资思路确定的股票池中，目前阶段重点推荐：6个价值型（华侨城、新湖中宝、张江高科、金融街、黑牡丹、嘉宝集团）和6个成长型（万科A（保利与万科同质）、招商地产、金地集团、苏宁环球、华业地产、深长城）。
风险因素：2010年下半年有隐忧。
如果2010年上半年房价继续上涨较多，抑制性政策压力会很大，而高房价本身也会抑制部分需求。
同时如果开工增速过快（2010年增速达到10%以上），但需求没有超预期表现，供给将会超越需求，那么明年下半年后会有调整压力。
（具体内容请见附件）
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