| 来源： |
长江证券研究所 |
发布时间： |
2009年07月13日 15:18 |
作者： |
刘俊 |
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报告要点
近期保险股表现较为强势，股价呈现出加速上升的态势对于保险股而言，股价向上延续的趋势与保险股净资产的增长存在着明显的正相关。在股市行情向好的情况下，一旦保险股的净资产形成向上的趋势，这个时候保险股的股价将出现双重溢价的过程。虽然大盘的走势我们难以准确把握，但是保险公司净资产上涨的趋势还是属于大概率的事件。因此在这种态势之下，我们仍然看好保险股可能带来超额收益的阶段。
保险股经历的三个阶段第一阶段：触底回升的阶段典型标志：估值方法以绝对估值法为主(例如：P/EV和P/B)第二阶段：价值中枢的寻找第二阶段上半部：价值中枢的寻找的初期典型标志：估值方法转变为评估价值法，但是估值中的假设相对保守（例如：净资产增速、投资收益率、一年期新业务价值以及价值倍数），同时采用综合估值的方式，例如对中国平安这类的综合性金融集团，对于非寿险业务，大家并不给予溢价，也即只给予1倍的P/B。
第二阶段下半部：合理估值上限区域的寻找典型标志：估值方法仍然为评估价值法，但是估值中的假设不再保守，会采用预计的最近的财务报表中的数据去替代原有的假设（例如：净资产增速、投资收益率、一年期新业务价值以及价值倍数），同时采用分部估值的方式，例如对中国平安这类的综合性金融集团，对于非寿险业务，给予一定的溢价，例如2倍的P/B或者是P/E的方式。
第三阶段：估值开始泡沫化的阶段典型特征：估值方法仍然以评估价值法为主导，同时P/E方式也得到很多人的认可。但是在采用评估价值法进行评估的时候，开始有人对其评估方法中的假设进行调整，例如：提高保险公司的长期投资回报率假设，一年期新业务价值的增长率以及新业务价值倍数。而采用P/E方法对保险股进行估值的时候，并不是采用保险公司每年所爆出来的EPS作为其P/E估值的E，而是将通过测算，保险公司的全年可能赚到的钱全部计算在内，即将保险会计上所隐藏的利润全部计算在内。简单而言，在这个阶段就是将短期收益用来替代了长期收益率。
目前阶段中国平安空间最大我们认为在目前明显处于从“第二阶段上半部：价值中枢的寻找的初期”到“第二阶段下半部：合理估值上限区域的寻找”的转化当中，这个阶段估值能够提升最大的将是中国平安，其目前的股价距离这个合理估值上限的区域的空间也是最大，因此，提醒大家注意这样的一个明显的相对收益的机会。
从中报来看，中国人寿有可能在三家公司中净资产增速上最大，因此我们提醒大家中国人寿可能在中报附近出现的这样一次交易性机会。同时如果整个市场进入保险股的第三个阶段，中国人寿也有可能会成为机会较大的公司，这主要是因为在向好的情况下，中国人寿在财务处理上对于浮盈的处理也更为乐观一些，这些措施会使其短期财务报表表现更为亮丽，因此容易受到市场的追捧。
从长期估值的角度上来讲，目前我们仍然维持“中国平安”与“中国太保”“推荐”的投资评级和维持“中国人寿”“谨慎推荐”的投资评级，但是警惕“中国人寿”可能出现的机会。
（具体内容显示见附件）
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