| 来源： |
中金公司研究部 |
发布时间： |
2009年04月22日 15:37 |
作者： |
杨鑫 |
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事件：自3月25日提示中海集运的交易性机会以来，中海集运A股和H股分别上涨25%和59%，分别跑赢大盘14个百分点和45个百分点。自4月8日提示中国远洋和中海发展的交易性机会以来：中海发展A股和H股分别上涨27%和25%，分别跑赢大盘19个百分点和20个百分点；中国远洋A股和H股分别上涨24%和24%，分别跑赢大盘16个百分点和18个百分点。我们对于投资者的建议如下：评论：我们认为集运业的转暖趋势尚未确立，行业低谷的反转为时尚早：1）集运行业4月份的货运量可能不能持续3月份的激增态势。
根据港口网快报数据，3月份中国集装箱吞吐量环比2月份大幅增长30.9%，同比降幅也有所收窄。与船东交流下来：由于货主预期欧洲航线4月份将有提价，部分原计划在4月份运出的货物在3月份提价前运出，这将使得4月份的集运货量增长并不理想。2）集运运价近期也可能出现反复。船东联合在4月1日对欧洲航线提价，将350美元/TEU的运价最终提高至500-600美元/TEU。但是最近由于货量不太理想，运价又有反复。根据上海航运交易所的数据，中国出口集装箱综合运价指数在4月10日单周上涨1.7%之后，于4月17日再次出现下跌，周跌幅0.5%。我们认为航运公司一季度业绩可能差于我们之前的预计，从而大幅低于市场的预期：1）东方海皇（NOL）近日表示公司一季度预计出现2.4亿美元的亏损，低于绝大多数分析师预测。该公司08年全年的集装箱货运量为246万TEU，相当于中海集运和中国远洋的集运4成左右。我们相信中海集运和中国远洋的集运业务一季度业绩也难以独善其身。2）我们分别将中海集运、中国远洋和中海发展09年一季度的净利润预测值从之前业绩预览时的亏损3.5亿、亏损2.3亿和盈利6亿，分别下调至亏损10亿、亏损15亿和盈利4.6亿（图1）。中国远洋的08年每股收益预计与我们之前的估计的1.18元相当，而09年一季度业绩预计-0.15元，08年和09年一季度业绩均将大幅低于市场预期。中海集运-0.09元的一季度业绩也将低于市场预测（图2）。中海发展一季度业绩也将略低于市场预期。目前航运公司的估值已经偏高：1）H股的中国远洋和中海发展09年市净率分别为1.2倍和1.3倍，显著高于国际可比公司估值。2）H股的中海集运自去年底0.2倍的市净率水平上涨至目前0.7倍的市净率，与国际可比公司相当。而且目前集运运价水平低于02年行业低谷时的水平，但现在国际可比公司0.7倍的市净率却远高于02年时0.2至0.4倍的水平（图4）。
由于短期内集运运价运量存在回调压力，长期来看集运行业转暖趋势还不确定，所以整个集运板块的估值存在回调压力。3）A股方面：中国远洋、中海集运、中海发展和中远航运的估值都明显偏高（图5）。二季度BDI仍有上涨动力，但建议投资者暂时回避干散货航运公司的即将公布的业绩风险。BDI自4月8日以来上涨18%，符合之前预期，我们也认为BDI在二季度仍有上涨空间。不过干散货航运公司股价涨幅已远高于BDI涨幅，而且近期即将公布的业绩很可能低于市场预期（图1），我们还是建议投资者在此期间先暂时回避估值和业绩风险为佳。建议：H股综合估值、近期涨幅和业绩风险来看：中海集运目前风险最高，中国远洋其次，建议投资者卖出；而中海发展也面临回调压力，应暂时回避业绩和估值风险。A股：我们建议持有航运股的投资者短期内可以获利回吐。（详细内容请参阅附件）
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