| 来源： |
东方证券研究所 |
发布时间： |
2009年08月12日 14:07 |
作者： |
闫伟;冯玉明 |
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央行认为下半年全球经济复苏过程仍将曲折。目前出现的部分正面信号是否意味着经济衰退已经结束尚待观察。尽管全球经济企稳大趋势已基本确定，但复苏过程可能是缓慢而曲折的。风险因素包括：美元汇率、大宗商品价格、各项政策对通胀预期的影响、保护主义等。
央行认为国内经济回升基础仍不牢固，尚处在企稳回升的关键时期。有利因素包括：存货已调整到适度水平以及企业投资意愿的回升，将使投资有望继续快速增长；一系列政策影响下消费有望继续保持平稳较快增长。不利因素包括：外需严重萎缩的负面影响仍将持续；内需回升基础不牢固，民间投资意愿偏低，部分行业和企业困难，经济结构不合理，自主创新能力弱。就业压力及收入预期影响下，不利于消费需求的增长。通货膨胀方面，央行认为价格同时存在下行和上行的压力。内外部不确定性较大的环境下，需求不足仍可能构成价格下行压力。但大规模注入流动性及经济刺激计划影响，全球货币条件较为宽松；同时，上半年国际初级商品价格已大幅上涨。这对未来物价上涨构成上行压力。
下半年央行将更加注重适度宽松货币政策的动态微调。央行提出要继续坚定不移落实适度宽松货币政策，但也新提出要“根据经济形势和价格变化，注重运用市场化手段进行动态微调”。具体措施上，央行不再强调“继续保持银行体系流动性充裕，引导金融机构合理增加信贷投放”，而是指出要“灵活运用货币政策工具，引导货币信贷适度增长”。
我们认为，宽松政策效果已经显现，下半年流动性相对降低。连续执行三个季度的适度宽松货币政策后，效果开始逐步显现，信贷实现超预期增长、贷款结构逐步优化，货币供应增速快速回升，存款活化开始加速，经济逐步企稳回升，但与此同时，相对上半年宽裕的流动性而言，受经济复苏对资金需求增加以及信贷投放规模下降等影响，相对上半年充裕的流动性而言，下半年流动性将有所降低。
我们认为，货币政策基调是否转变以及如何转变将更可能在四季度召开的中央经济工作会议上确定。这是由于，一是过去的经验显示，重大经济政策更多会在年底中央经济工作会议上决定，二是到四季度左右，政府在确信全年“保八”的基础上，可能才会对货币政策是否调整进行讨论。(具体内容请见附件)
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