| 来源： |
华泰证券研究所 |
发布时间： |
2011年05月31日 14:42 |
作者： |
范炳邑;彭海柱 |
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投资要点：
瑞康医药是山东省内的医药流通企业，规模以上医院的药品直销服务为主营业务收入的主要来源，2009年在山东省医药商业销售规模位列第三位。近三年，公司营业收入和净利润均有较快的增长。2010年和2009年实现归属母公司净利分别为6211万和4476万，同比增速分别为53%和39%，2008-2010年复合增速为46%。
直销模式契合新医改药品流通。公司直销模式契合了国家相关政策，符合药品流通行业发展趋势。同时，公司上下游的客户质量较高，布局合理，具有先进的现代物流能力和信息化管理能力，奠定了其在区域内的医药流通龙头地位。同时，由于流通环节减少，直销的毛利率要高于行业平均水平。
深耕山东省内市场，销售网络覆盖全面。2010年，公司在山东省的各级别终端客户开户数量为1321家，较2008年增加了412家，其中三级医院84家，二级医院249家，基础医疗单位988家，在省内覆盖率分别为98%、61%和39%。此外，公司通过273家分销客户对其他没有直接覆盖的部分医院和零售终端进行覆盖。
估值与建议价格。结合行业发展情况和公司竞争优势等多方面因素，我们认为，公司业绩仍有一定上升空间，预计未来三年归属母公司净利润0.87亿、1.1亿和1.32亿，对应每股收益0.93元、1.17元和1.41元。公司是区域性的药品流通企业，以A股医药流通可比上市公司为参照，行业对应于2010年和2011年的估值中值分别为41x和28.7x。考虑到公司在行业中地位和较二级市场的折价，我们认为公司的合理价值区间在24-26元，对应2011年动态估值为25.8x-27.9x。
风险提示。行业竞争风险和市场空间瓶颈。
（具体内容请见附件）
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