| 来源： |
光大证券研究所 |
发布时间： |
2011年04月18日 15:54 |
作者： |
于特 |
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事件：公司调研
穿越周期汽车第一股 十年净利润增长32倍
公司主营汽车生产和制造，旗下产品包括JMC品牌轻卡、JMC品牌皮卡和SUV、福特品牌全顺轻客。2010年公司销售汽车17.9万辆，其中轻卡销售6.6万辆，皮卡和SUV销售6万，福特全顺销售5.2万辆。
2000-2010年公司汽车销量CAGR达到21%；十年间净利润增长32倍，CAGR达到41%，毛利率一直维持在21-26%，销售净利率从2%持续上升至11%。我们认为公司能够取得这样的成绩和公司的规范的治理结构，过硬的产品技术实力和市场竞争力分不开的。同时，即使在2008年金融危机背景下公司的营业收入、净利润均未出现下降，显示出公司良好的抗周期能力，堪称穿越周期汽车第一股。
内生增长还将持续 市场占有率持续上升
轻卡、轻客受益于以快递、商场、超市、建材、家具用品等城市商贸物流的增长。2010年城市商贸物流增长30%，国内轻卡销量增长25%，轻客销量增长27%。2011年1-2月轻卡、轻客继续保持较快增长，分别增长21.8%和11.3%。
公司轻卡、轻客主要定位于中高端，随着居民收入增加带来的财富效应的显现，轻卡、轻客高端化趋势明显。2010年公司全顺销售5.2万台，同比增长56%，2011年1-3月销售1.57万辆，同比增长37%，市场占有率从2007年的12%上升到2010年1-2月的20%；2010年公司轻卡销售6.6万台，同比增长43%，2011年1-3月销售2.1万辆，同比增长36%，市场占有率从2006年的3.5%上升至2010年1-2月的4.2%。
福特掌控公司走向 外延式增长可以期待
福特虽为第二大股东，但行使第一大股东权利，福特对公司的定位决定着公司未来的方向。福特公司高管曾公开表示：增持江铃汽车股权，并在南昌建立乘用车基地。2010年12月5日，在福特帮助下公司推出了驭胜SUV，考虑驭胜的品牌、定价以及公司的渠道建设情况，我们对该车的销量预期不高，但驭胜预示着公司未来将向SUV领域发展，未来引进福特品牌车型值得期待。我们认为最可能引进的车型有福特翼虎和锐界两款SUV。小蓝基地将于2012年陆续投产，2013年达产，按照项目规划，如果在新基地引进车型，我们认为2011年底即可见分晓。
投资建议
我们看好以快递、超市、商场等物流配送为代表的城市商贸物流市场增长，同时看好轻卡、轻客的高端化，公司未来几年汽车销量有望保持在20%以上增速，净利润有望维持在30%左右增长。随着福特汽车战略的转变，公司有望引进福特品牌SUV产品，将实现外延式增长，由于公司整体产销规模相对较小，如果连续引进2-3款福特车型，公司总体产销、收入利润有望实现翻番增长。
（具体内容请见附件）
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