| 来源： |
广发证券研发中心 |
发布时间： |
2011年03月28日 16:29 |
作者： |
惠毓伦 |
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业绩超预期，两点因素要留意
公司2010年实现收入608亿，增长42.6%，归属母公司净利润42.8亿，同比增长45.1%，EPS1.52元，ROE高达36.5%，高于市场预期。主要是收入略高于市场预期，另外销售利润率有所提高，达到7.1%，节能补贴和利息收入很给力。值得注意的是：1.由于公司节能补贴实行收付实现制，公司10年所计补贴收入实际上对应09年下半年到10年上半年空调销售产生的补贴，实际上是延迟确认了09年的部分收益。但是10年下半年补贴减少以后，公司产品提价，存在半年的双重受益。2.公司正积极筹划公开增发事宜，未来存在释放业绩的动能。
扣除节能补贴影响，全年毛利率变化不大
2010年公司综合毛利率为21.5%，比去年下降3.2个百分点，将补贴收入加回后综合毛利率为24.2%，略有下降。这符合我们一贯的判断。我们一直反复强调：白电龙头具有很强的成本转嫁能力。在空调双寡头的背景下我们毋庸担心要素成本上涨。特别是格力，品牌号召力强，目标客户价格敏感度低。
公司2010年销售费用增长45%，基本与收入增长同步。管理费用增长26%，远低于收入增长，体现了明显的规模效用。
天花板还远
主要原因有：（1）空调总需求空间还很大；（2）市场份额也有上升空间。（3）
空调内销双寡头的品牌、渠道、规模等要素构建的软壁垒已经形成，护城河保证了高额利润的可持续性。（4）公司的销售净利润率未来还有提升空间。
盈利预测与估值
预计公司2011-2012年EPS分别为2.00元、2.55元。按11年EPS 16倍PE估值，公司6个月目标价为32元，维持“买入”评级。
风险提示
阶段性销售低于预期。
（具体内容请见附件）
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