| 来源： |
中金公司研究部 |
发布时间： |
2011年03月21日 16:19 |
作者： |
孙轶佳;金志耀 |
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报告摘要：
投资结论：
近期我们参加2011年成都春季糖酒会，重申泸州老窖年内的投资机会，预计股价涨幅将超过30%以上。
主要理由：
预计2011年收入将大幅超预期。我们预期公司2011年收入将达到85亿元，新增收入28.7亿元，同比增速将达到53.5%。我们认为公司的高成长将来自以下几个方面：（1）高端产品增速将有望超预期。中国品位将在2011年大幅度放量，有望新增销售收入10亿元。（2）中档和次高端产品的大幅度放量。2011年公司推出窖龄酒和铁盒装特曲等产品，将新增销售收入15亿元。（3）低端酒的持续放量。2011年公司将进一步推行总经销品牌民营化，并实现低端酒的销量和利润率的双提升。
进军中高端档酒，打开长期发展空间。目前，公司的主要战略仍集中在国窖1573以上的高端产品，但公司已在中高端市场有所举动，主要体现在两个方面：（1）推出窖龄酒（分别为30年、60年和90年），价格从200元到600元不等，拓展次高端产品。
而这款产品的推广将采用深度分销模式，我们预计将新增销售收入10亿元；（2）特曲打开发展空间。由博大营销公司推出铁盒装特曲，我们预期将新增5亿元的销售收入。博大营销公司庞大的销售队伍和灵活的机制，运作中档酒更有保证。
激励机改进行时，大幅增长有一定的机制保障。目前，公司已由总经理直抓销售，团队的执行力更强。同时，公司在大区经理的激励机制上已有重大调整，大区经理已由业绩完成奖励制，改为业绩完成提成制，超额完成认为将有较高的奖励，团队推力更强。
估值和盈利仍有大幅度提升空间。（1）2011年业绩将大幅超预期，上调2011年和2012年盈利预测15.3%和13%。我们预期泸州老窖2011年的每股受益将达到2.15元，其中白酒业务每股收益1.96元，同比增速将达到50%以上。（2）估值有持续提升空间。首先，我们判断白酒板块在今年二季度将有所表现，泸州老窖有望完成修复（2011年和2012年市盈率21.6x和16.4x）。其次，百年窖龄酒等中档产品的推出使得公司可充分分享中档酒和次高端白酒的发展空间，打开公司的长期发展瓶颈，从而打开估值瓶颈。
第三，激励机制改善带来估值提升可能。
风险：2010年一季报低于部分投资者的高预期。
（具体内容请见附件）
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