| 来源： |
国金证券研究所 |
发布时间： |
2011年03月17日 13:49 |
作者： |
王晓莹 |
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业绩简评
合肥三洋2010年收入30.5亿、增长50.9%；净利润3.02亿、增长46.2%；EPS0.567元，基本符合我们月报中0.542元的预期。
公司同时披露了融资不超过11亿元、发行底价12.28元的定向增发预案。
经营分析
年报看点是在竞争加剧中，公司的高盈利能力维持得比我们预期的要好：4Q公司净利润率9.4%无论环比还是同比都有上升，而且是在成本要素持续上涨的背景下，说明公司通过变频洗衣机占比的提高、以及变频电机下半年后开始有自制能力两方面，维持住了一直以来的高盈利能力。
依然追求规模快速扩张，因此选择差异化发展道路，定增主打变频牌：尽管2010年公司增速明显优于行业水平，但单季度收入同比增速逐季下降，说明仅靠单一洗衣机业务无法再支持公司追求的规模快速扩张，这也是我们理解本次公司提出定向增发预案的原因。定增项目的实施将带来两大增长点，一是变频洗衣机结构占比将能提高到80%带来高盈利能力可能持续，二是变频电机将有600万的对外销售量，该产品净利率是整机的两倍之多，因此在新增业务收入的同时盈利能力还能提升。而且这样的发展路径增加了与海尔、小天鹅等同行的差异化点，能够引导行业产品结构升级，对于产业升级与和谐发展也有好处。
2011年费用投入可能加大：2011年公司在收入规模上继续规划30%以上的增长（30亿增长到40亿），但由于还将推广高端副品牌“帝度（Diqua）”，以及自有资金先行投入定增项目，预计费用投入可能加大，利润增速将继续低于收入增速。
盈利调整及投资建议
考虑11年费用投入可能增大，我们调整2011-2013年预测：收入40.7、55.5、68.6亿元，增速33.6%、36.2%、23.6%。EPS0.72、0.96、1.24元，净利润增速26%、35%、29%。
目前股价对应20x11PE，我们认为从上半年来看估值已经合理；后续还可期待外延式扩张带来的业绩超预期，即去年9月临时股东大会通过的延伸至冰箱、洁身器、净水器等大小家电的进度（需要获得松下的品牌授权）。定增如按现价将稀释EPS15%以上，如果审批顺利，4Q有望实施。
维持买入建议。
（具体内容请见附件）
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