| 来源： |
光大证券研究所 |
发布时间： |
2011年02月28日 13:48 |
作者： |
唐佳睿 |
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业绩符合预期，2010年净利润同比增速36.25%：
2010期间公司营业收入101.74亿，同比增长26.28%，完全符合我们之前全年101.60亿元的预判。同时，2010年归属母公司净利润4.85亿元，同比增长36.25%，亦完全符合我们之前4.89亿元的估计，2010年全面摊薄后EPS为1.21元，基本符合我们全年EPS1.22元的判断。此外，公司拟以2010年底总股本40010万为基数，向全体股东每10股派发现金6元并送5股（含税）。
外延内涵稳健经营，跨区域策略初战告捷：
报告期内外延扩张稳步提升是营业收入与净利润稳步增长的两大因素。2010年公司新增面积14.37万平米（不含加盟店，经营面积同比增速16.93%），基本符合我们未来三年外延面积扩张50%的预计。内涵方面，公司单店收入与单位面积坪效有较大的反弹，其中单店收入25435.9万/店，同比增速10.49%（2009年为0.64%），面积坪效10248元/平米，同比增速7.99%（2009年为-1.71%）。我们认为内生性的提升有两方面原因：1）2009年整体基数较低2）公司内生性成长依靠标准化门店复制策略取得较大成果以及公司高效的运营管理能力。
2010年公司成功实现东莞长安、南昌中山、福州万象、南昌红谷、惠州惠阳等5家门店的扭亏，符合我们之前对上述门店扭亏的预判，其中中山店及万象店为城市中心店，我们认为中心店的扭亏更能增强公司在当地零售百货业的影响力，有助于公司未来门店区域加密布局的信心。
期间费用控制得当，商品资源进一步优化：
管理费用较同期上升0.29个百分点至1.88%，主要原因是公司2010年新建门店导致运营费用以及用地摊销费增加所致。而财务费用同比下降0.18个百分点，主要原因是利息收入增加所致。总体2010公司的期间费用率控制较为得当，三费率2010年为16.44%较2009年下降0.47个百分点，我们认为公司通过优化内部管理，推进节能创效的措施取得初步成效。
此外公司成功引进国内外一线品牌，包括兰蔻、娇兰、碧欧泉、SK-II和Dior等知名化妆品以及23区等高档服装，进一步丰富了原本公司较弱的品牌招商能力，而公司2010年新增SKU数超过100种，自有品牌和产地直采销售同比增加50%和35%，为未来公司毛利率的逐步提升打下夯实的基础。
维持买入评级，建议积极配置：
我们调整公司2011-2013年EPS分别为1.67/2.27/2.96元(不考虑送股，2011/12EPS分别上调0.01/0.06元)，以2010年为基期未来三年CAGR为34.7%，六个月目标价58.45元，对应2011年35倍市盈率。我们认为公司未来二三线城市布局较为有序，而前期培育门店逐渐步入成长期将逐渐为公司提供利润贡献。公司2010年业绩符合我们之前的判断和逻辑,公司在外延规模和内生坪效方面有条不紊地发展初步取得硕果，跨区域连锁初战告捷，维持”买入”评级。
（具体内容请见附件）
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