欧亚集团：旧模式与新业态拓展并行不悖的“三星”典范 |
| 来源： |
东兴证券研究所 |
发布时间： |
2010年08月16日 15:25 |
作者： |
银国宏 |
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事件：
公司于8月14日公布了2010年中期报告。报告期公司主营业务收入实现25.05亿元，同比增长27.98%，营业利润实现9684.45万元，同比增长8.22%，净利润实现5,840.04万元，同比增长10.18%，每股收益0.37元。
评论：
积极因素：
“三星”战略奠定内外兼修基础。公司一直坚持围绕“商都做精、卖场做大、车百做多”的发展路径，重点经营现代百货、生活馆、综超连锁三大主力业态。首先在商都做精方面，主力门店欧亚商都目前的利润占比在55%左右，而与之仅一楼之隔的欧亚购物项目，将进一步巩固红旗商圈的高端领导地位，建成后面积将达8-10万平米，形成与商都的错位经营，在国际一线品牌的结构和品类丰富程度上与卓展较为相似，为今后培育期的毛利率提升带来了一定空间；其次对于欧亚卖场，将通过多元化的业态丰富卖场四期的较大体量，也将充分分享卖场商圈迅速成长带来的客流集聚效应，此外今后几年随着卖场商圈的成熟和配套设施的完善，租金有望翻番，从而获得以价配量的双重红利；最后在以车百为载体的综超方面，按照每年5-6家的扩张速度，上半年已经完成近半，综超及精品超市在长春乃至整个吉林巨大的市场盲点将随着超市业态“蜂窝式”的推进而获得较大的规模经济效应。
延续重资产外延、拓展新业态的新老并举发展。公司在东北地区独特的“地缘”优势铸就了其高达98%的自有物业比例，报告期内新拓展的吉林欧亚商都、白城购物中心及梅河购物中心均延续了之前的自有物业重资产外延模式。一方面，以梅河口项目为例，以每平米220元的价格取得的物业资源较市场价格偏低，从而有助于公司培育期的缩短和安全边际的提高，另一方面，自有物业有效避免了商业物业租金上扬带来的机会风险成本，从而形成了一定的商圈进入壁垒。
消极因素：
重资产模式带来一定现金及扩张压力。公司近年来每年保持1-2家的自有物业百货拓展速度，未来综超的发展也将以自有物业为主要趋势。由此必然带来的是对现金流的冲击和选取优势商圈的相关成本。后续的装修开办费用将带来进一步的压力。上半年公司经营活动产生的现金流量净额同比下降59.05%，与此不无关系。
业务展望：
从外延模式来看，公司拥有极强的商圈再造能力，在长春本地主要依靠品牌影响力占据产业链的绝对主导地位，而在省内的地市外延中，主要采取了在新兴开发区低成本培育高消费潜力商圈的模式，而在省外的扩张主要是依托相关地方的国有企业转制机遇进行相关资产的收购，而以上各个层面的外延拓展都避免了现有商圈饱和、物业成本高企的弊端，变被动竞争为主动设臵进入壁垒。
在内涵方面，公司上半年13%的毛利率水平目前远低于行业平均，今后的提升渠道主要来自于两方面：一是随着百货的省内下沉网点的不断铺开和欧亚商都、欧亚购物中心品牌结构定位的逐步升级，百货的毛利率提升空间将在3-4个点左右；另外，公司已经明确表示未来综超将是经营发展的一个重要方面，虽然超市的毛利率水平略低于百货毛利率，但由于这一业态的标准化、可复制性较强，能够快速形成规模经济，并填补市场盲点，放量发展的同时必然带来产业链整体议价能力的提升，从而在实现规模效应的同时获得一定的盈利空间。
盈利预测及投资建议:
吉林地区53%的城镇化水平高于中西部地区，但人均可支配收入却远低于全国平均水平，消费潜力追赶城镇化的进程将为当地消费市场，尤其是公司普遍覆盖的二三线地市带来突破式的增长。公司独特的外延战略有望在消费潜力逐步释放的区域平台上得到内涵互动。我们预计2010-2011年公司EPS分别为0.78元和1.05元，对应PE分别为34倍和25倍。维持对公司“推荐”的投资评级。
（具体内容请见附件）
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