| 来源： |
湘财证券研发中心 |
发布时间： |
2010年08月09日 16:35 |
作者： |
赵军;巢枫 |
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2010年上半年公司业绩增幅基本符合预期。公司2010年中报数据显示，上半年实现营业收入24.8亿元，同比增长26.02%；归属于母公司股东的净利润为5.86亿元，同比增长28.65%，基本符合我们在2010年中期策略报告中给出27.6%的全年增速。
毛利率上升超过三项费用率上升，致利润率和净利润率有所提高，从而使得利润增长微快于收入增长。2010年上半年毛利率上升1.81个百分点，而三项费用率只上升了0.57个百分点，因此使得利润率上升0.63个百分点，净利润率上升0.48个百分点。总的来说，毛利率、费用率以及利润率的变化不大，因此没有使利润增速偏离收入增速太多。
公司业绩略好于行业，但超出水平不大，似乎说明公司作为国内葡萄酒业的龙头，更多的是享受行业增长的收益。1-5月份，葡萄酒业实现收入同比增长22.49%，利润增速22.72%，张裕的业绩表现略好于行业表现，不过其增长将更多地是享受行业增长的好处。
毛利率二季度同比提升较大，高端化趋势较为明显。公司10年第二季度收入增长26%，但成本只增长7.29%，当季毛利率为74.31%，高于一季度的70.51%，而且高于09年二季度的69.84%，毛利率同比提升了4.47个百分点。毛利率的提升反应到产品上就是高端化的趋势。中报披露，公司上半年中高档葡萄酒增长尤为显著，其中张裕爱斐堡酒庄酒和解百纳葡萄酒销售收入同比增长高达200%和30%。
未来的发展前景宏观面受益于人口红利拐点引发的收入增长快于GDP增长、投资消费结构调整、收入分配体制改革，具体内容请参见我们6月21日报告《把握收入分配体制改革和消费升级》。市场较为关心的是进口葡萄酒增速快于国产葡萄酒产量增速带来的进口葡萄酒对国内葡萄酒市场的冲击。我们认为，公司自入世以来一直重视进口葡萄酒对国内市场影响，而且在销售队伍管理和渠道推进方面不断深化细化，在产品定位和宣传方面不断创新，例如从强调“百年张裕”到“现代化的、世界最先进的葡萄酒生产企业”的转变，而且推出酒庄酒，并不断研发市场所需要的新产品，这些均是公司未来有效抵御进口葡萄酒冲击的武器。总的来说，公司未来的发展机会还是相当不错的。
寻找自身问题，不断超越。中报中还提到了产品销售、区域市场、销售人员队伍方面的问题，公司一直在不断自我完善，投资者应该对张裕有信心。
盈利预测及估值我们预计公司10-12年的EPS为2.68元、3.30元、4.28元。我们给予11年估值35倍的市盈率，估值为115元左右，DCF估值为136元，综合判断，我们认为公司的股价未来6-12个月的合理价值区间在125元附近。我们看好公司的长期投资价值，我们于1月29日开始推荐，特别是自5月20日、5月23日、6月18日、6月21日推荐以来，公司股票已上涨达37.32%，维持公司“买入”评级，但认为短期内大幅上涨的可能性不大，除非受消费政策刺激。
（具体内容请见附件）
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