| 来源： |
宏源证券研发中心 |
发布时间： |
2010年01月11日 14:15 |
作者： |
黄立军;邢波 |
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撰写时间： |
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海通成为首批融资融券试点将是大概率事件。首批试点将只会给参与了联机测试的11家券商，而最终试点家数将是多方博弈的结果：监管机构将青睐净资本多、风险覆盖能力强的券商；参与测试的中型券商将要求第一批试点较多；大量的中小券商则希望第一批试点尽可能少。试点也需要考虑营业网点数量、行业代表性、地域分布等因素。我们认为上海、北京、深圳证监局各选送一家的可能性较大，海通被选中将是大概率事件。
融资融券将导致客户产生转移的潜在要求。根据“二八定律”，我们认为交易活跃客户贡献的经纪收入占比较多。根据行为金融学原理，交易活跃的客户往往是风险偏好型的客户，在国内股票市场波动较大的情况下，交易杠杆对其吸引力远大于降低交易佣金率。
经纪人制度将使客户转移从潜在变为现实。即将推行的证券经纪人制度与保险代理人制度原理基本相同，该制度将发挥巨大的威力。截至10月份，沪深两市基金开户数已达1.68亿户，而08我国总户数为3.65亿户，经纪业务人员在高激励高淘汰机制驱动下对存量客户的争夺将迅速升温。
试点机制的高杠杆性将导致试点券商市场份额剧增。假设非试点券商的活跃客户中有15％发生转移（数量上看仅占总客户数的3％），我们测算结果是如果有3家试点券商，则其经纪市场份额增长将在110％左右，如果有5家试点，则其增长约在59％左右。具体逻辑和测算模型详见我们之前的报告《海通证券：融资融券的最大受益者》..上市券商中海通证券将从客户转移中获益最大。考虑营业部是获取客户转移的载体，而中信证券将获得试点资格的应仅是母公司，因此海通证券由于营业部数量多、分布广在上市券商中将获益最多。假设未来有3家试点，并假设转移效应两年内达成，不考虑融资本身获得的利息收入，我们保守预测公司2010年、2011年EPS分别为1.0元和1.5元，复合增长率将达66％，假设公司2011年20倍市盈率，给予目标价30元。
（具体内容请见附件）
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