| 来源： |
东兴证券研究所 |
发布时间： |
2009年03月19日 10:28 |
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事件：天津港（600717）2009年3月17日发布复牌公告称，天津港集团已于2009年3月16日与天津港发展控股有限公司(00882.HK) (下称：天津港发展)及其全资子公司显创投资有限公司(下称：显创投资)签署了《关于公司国有股份转让协议》。天津港集团将其持有的公司有限售条件流通股份951512511股(占公司总股本的56.81%)，以总对价109.61亿元转让给天津港发展，天津港发展以显创投资作为标的股份的直接持有人。天津港发展将采用股份对价和现金对价两部分支付购买该部分股权。其中股份对价部分，由天津港发展向天津港集团在境外设立的全资子公司定向发行新股，最终要使天津港集团控制天津港发展不低于总股本51%的普通股；现金对价部分，由天津港发展以其自有资金、通过银行借款、发行新股、可转债或其他证券或其他途径筹集支付。
评论：
1、天津港集团仍是实际控制人此次协议转让股权的支付对价中，天津港发展（3382.HK）向天津港集团在境外设立的全资子公司定向发行新股，新股数量将不低于天津港发展于股份转让协议签署日后的新股发行完成时的天津港发展总股本51%的普通股。天津港集团将通过其境外全资子公司控股天津港发展，进而间接天津港股份，此举股权转让将不会改变天津港集团对股份公司的控股地位，也不影响集团对股份公司已做出的承诺的履行。
2、股权关系理顺或将为港区业务整合铺路此次股权转让，将天津港发展从津联集团和天津发展的体系中剥离出来，形成天津港集团（实际控制人）——天津港发展(子公司)——天津港(孙公司)的同一利益体关系，我们认为，此举是为港区业务的整合铺路，解决天津港发展与天津港业务上的同业竞争问题。
由于目前，天津港约占港区集装箱吞吐量的一半份额，散杂货绝大部分份额，而天津港发展也经营集装箱装卸及少量的散杂货业务。我们认为，此次股权关系理顺后，天津港发展将在天津港集团的支持下，对港区分类业务进行整合，改善资源配置，统一协调规划，避免此前业务上的相互竞争，实现港区长期垄断收益，同时也将强化公司的整体优势，提升港区的国际竞争力。
此次股权转让短期不会对股份公司业绩产生实质影响，其意义在于长期的整合效应。
3、股份公司仍将享有资产注入优先权公告中，特别重申了天津港仍将享有在港口业务的未来建设、发展和营运的优先权，以及选择和收购此类项目的优先权，集团仍将履行此前的承诺。
天津港推进整体上市自去年4月就已开始，经大股东天津港集团装卸及相关业务资产整体注入天津港，天津港装卸业务覆盖全面，包括集装箱，煤炭，铁矿石，焦炭，石化，滚装等货种装卸及相关业务。为推进整体上市，天津港承诺：将港口装卸业务置入的同时，集团亦将与港口装卸业务紧密相关的成熟的港口服务类资产注入，对于剩余的紧密度不高且尚未成熟的港口服务类资产，待时机成熟之后，一旦公司提出书面要求，集团承诺无条件按合理价格并依照合法程序转让予股份公司。
后续资产注入比较明确的是中国石化与天津港集团共同出资建设的30万吨级原油码头，双方股比均为50%，该码头已于去年8月竣工验收，并通过了试运营，我们判断公司对原油码头的注入将会在较短的时期内完成。中长期看，南疆散货物流中心、北疆集装箱物流中心、集团计划建设的北港池件杂货码头工程以及日趋成熟的港口地产业务都有可能被注入到上市公司中。
4、看好公司长期价值，维持“增持”评级尽管目前因受全球金融危机影响，港口业务量遭受了一定的冲击，天津港散杂货与集装箱多业务并存、低外贸依存度业务特征，为天津港提供了一定的防御性，我们看好公司区域优势的长期价值。此次公司股权关系的理顺及今后或将进行的系列港区资产整合也将为公司长期价值带来的提升铺平道路。
预计2008-2010年天津港每股收益分别为0.56元，0.63元和0.71元，当前股价对应PE分别为21倍、19倍和16倍，同时此次股权转让每股作价10.15元也将对公司股价提供较好的支撑，鉴于公司后续资产注入带来的增长，我们维持对公司的“增持”评级。
5、风险提示宏观经济进一步衰退风险。煤炭、钢铁等相关行业周期性波动或影响公司散杂货增速，我国外贸出口下滑进一步恶化将对公司集装箱业务增长造成一定的影响。
（具体内容请见附件）
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