| 来源： |
德邦证券研究所 |
发布时间： |
2009年03月19日 10:26 |
作者： |
郑庆平 |
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事件：
控股股东—天津港（集团）有限公司3月16日与天津港发展控股有限公司及显创投资有限公司签署股份转让协议》，拟将其持有的公司全部56.81%股份转让给天津港发展（3382.HK），天津港发展（3382.HK）以其于香港设立的全资子公司显创投资作为标的股份的直接持有人。同时，天津港发展（3382.HK）向天津港集团在境外设立的全资子公司定向发行新股（不低于天津港发展于股份转让协议签署日后的新股发行完成时的天津港发展总股本51%的普通股）。
经过天津港集团和天津港发展（3382.HK）协商，本次转让股份的价格以股权转让协议签署日前30个交易日天津港（600717.SH）每日加权平均价格算术平均值的90%为基础，为10.152元/股，共计96.6亿元。天津港发展（3382.HK）向天津港集团收购天津港股份（600717.SH）56.81%权益，总对价109.61亿元。其中的70.31亿元，按每股2.0916元发行33.62亿股代价股支付，其余39.3亿元以现汇方式支付。
评论：
此次天津港集团让渡其持有的天津港（600717.SH）全部股份获取对天津港发展（3382.HK）的控股权，标志着市场期待已久的天津港口资产整合迈出了实质性的步伐。
近年来，面临环渤海湾的青岛港、大连港、锦州港、营口港的激烈竞争，减少港区内天津港（600717.SH）、天津港发展（3382.HK）两家公司的内部竞争已成为天津港口资产整合的焦点，但两家公司的实际控制人分别是天津市国资委和天津市商务委员会，成为整合的最大障碍。这次天津港发展（3382.HK）让出控股权，显示天津市政府层面已经做出非常大的努力，高层的认同也有助于天津港后续资产整合的展开。
我们认为，此次股权关系的调整只是天津港口资产整合的第一步，接下来仍将面临内部资产的归并整合问题。目前，天津港（600717.SH）约占港区集装箱吞吐量的一半份额、散杂货绝大部分份额，天津港发展（3382.HK）
也经营集装箱装卸及少量的散杂货业务，解决内部业务的竞争和后续资产注入的安排将是进一步整合的重点。值得关注的是，根据已经公布的方案，此次交易涉及的天津港发展（3382.HK）向天津港集团定向增发股份和收购天津港（600717.SH）股份均以市场交易价格为定价基础，虽然交易双方刻意避免对A股和H股价格的冲击，但A、H股市场港口股估值的较大差异能否让天津港发展（3382.HK）的中小股东满意仍存疑问。
事实上，去年6月当锦州港（600190.SH）公告以每股7.77元向大连港集团定向增发时，在香港上市的大连港股份有限公司（2880.HK）旋即表示放弃优先认购的投资机会，其首要理由是该公司董事会认为锦州港（600190.SH）的市盈率过高，认购增发的代价较高。即将公布2008年度业绩的天津港发展（3382.HK）预测市盈率约15倍，在A股市场上市的天津港（600717.SH）市盈率则约20倍。因此，短期来看，天津港发展（3382.HK）
“高价”收购天津港（600717.SH）的整合模式能否最终实现还须接受市场的检验，A股市场天津港（600717.SH）
的远期机会则将来自于天津港口资产进一步整合中的博弈。
此外，招商局国际(00144.HK)与深赤湾（000022/200022.SZ）、厦门国际港务(3378.HK)与厦门港务（000905.SZ）当前的关系类似于此次天津港发展（3382.HK）、天津港（600717.SH）股权关系理顺后的状态，近期大连市市长也表示大连港集团计划今年绝对控股锦州港（600190.SH），如何进一步整合这类同在香港和内地上市的同一集团港口资产目前仍缺乏样本，我们期待09年余下时间里能看到区域港口资产整合更加精彩的一幕，同时建议积极关注其中潜在的投资机会。
（具体内容请见附件）
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