| 来源： |
中金公司 |
发布时间： |
2011年10月20日 16:44 |
作者： |
袁霏阳 |
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中金公司袁霏阳
增长与结构目标不变：公司仍力争实现全年750万吨销量目标，而且三季度销量增幅中主品牌又占上风，使得全年主品牌销量占比仍有望保持55%以上，同比继续提高，品牌优势明显。
来年啤麦成本有小幅下降空间：三季度以人民币计价的啤麦成本并未超过二季度，使得三季度毛利率并无环比下沉风险，同比压力也可能小于二季度。在库啤麦可用到明年2月，预计新啤麦到手价格会有小幅下降的空间。
扩张提速，销售有望持续较快增长：预计明年仍有200万吨新增产能流入（未考虑收购可能），因此明年销量仍有望挑战20%甚至更高增幅。扩张提速不以牺牲利润率为代价，预计规模效应与成本压力减轻有助于明年利润率小幅回升，即盈利有望超越销售增速。
未来基地市场着眼华南华北：未来基地市场建设重心一是连通西北与山东市场的华北市场（山西、河北应为重点），二是有希望争得垄断地位的福建、广东市场，同时山东市场优势还将巩固以使其盈利贡献进一步提升。
差异化竞争更健康：与华润竞争并不主张虎口夺食，而是在其熟地采取差异化战略主打中高端产品。市场传闻的再融资设想主要为配合大宗收购而设，也就是说如果没有大宗并购就不存在再融资需求。
财务：预计今明两年收入增幅均可保持在20%左右高位，毛利率受挫与税率抬升会使今年净利润率同比略降，但明年旋即回升。预计今明两年盈利同比分别增长18.6%和27.6%，每股收益分别为1.34元和1.70元。
目前估值处历史低点。若以17.2%模拟公司未来十年盈利增幅，DCF折现价值为2011年末57.02元，相当于43倍2011年市盈率估值，调高评级至“推荐”。
风险：依靠品牌力与规模优势提升利润率的压力不大，但快速提高市占率的办法还不多。 (来源于：证券投资)
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