交通银行首席经济学家连平：应下调存款准备金率

    存款准备金率应该下调。目前经济下行压力大，工业领域持续通缩，消费者价格运行在低位。从货币政策角度看，定向调整和总量调整要配合，才能更加有效。2014年虽然采取了很多定向宽松、结构调整的措施，客观上也增加了总量，但由于没有总量配合，整体效果不理想。经济中存在的结构性问题，绝非短期内能彻底解决，既然这样就要面对现实，结构调整需要价格、总量调整相配合。

    2014年11月，降低基准利率标志着价格开始调整，接下来最需要调整的就是存款准备金率，应该降准。一，在外汇占款增速持续放缓情况下，要维持流动性还要降准。二，银行信贷投放能力的基础就是存款，存款准备金率高企，显然制约了其信贷能力，不利于稳增长。三，通过降准，降低企业融资成本更直接。四，推进利率市场化，需要比较宽松的流动性环境配合，不仅货币市场流动性宽松，银行存款也要比较充裕。2014年的特征是“一松一紧”，货币市场偏松，但存款市场还是偏紧，这对市场利率走势产生一定影响。五，积极财政政策如果没有金融配合，融资市场偏紧，很难达到预期效果。六，无论从历史看，还是国际比较，PPI持续34个月负增长，存款准备金率还维持在20%的高位，这样的搭配从来没有过。

    中国经济问题确实比较复杂，降准并不能解决所有的问题，价格、定向、总量工具相互配合，才容易出现比较好的效果。从流动性的角度分析，央行做了很多调整，投放了很多资金，但效果不明显，根源还是在银行体系。流动性主体来源是商业银行，商业银行一有闲钱就会拿到货币市场上去。现在银行存款中，活期存款增速持续下滑，大大低于整个存款增速。这说明，随着互联网金融兴起和利率市场化推进，活的资金越来越多被抽走。尽管银行存款数据很好看，但“活钱”并没有那么高。

    未来政策调整仅仅依靠价格调整，效果可能不会很好，所以定向调整加上总量适度调整，这样效果会更好。

    广发证券首席经济学家刘煜辉：货币政策托底蓝筹股估值恢复

    早在2013年，创业板和中小板已经出现了牛市。2014年7月份开始，整个股市回暖，11月份之后，股价快速上行。市场演变的特色往往是从一个极端跳到另一个极端，这很正常。

    2014年上半年，大家都担心中国经济会硬着陆。但是，定位经济新常态之后，政府出台了一套货币、金融和财政机制从容应对硬着陆风险。央行也做了大量的创新，这些创新当中，全面反映的是量化宽松的效果。正是因为有这样一个托底，使得我们的股票估值，尤其是蓝筹股的估值出现恢复，到最后进入了自我强化的过程，现在变成了大家的极度乐观。

    这样的市场演变是合理的，市场在调整的过程中，往往要突破理性点，然后才回调，最终找到理性的位置。

    从中国股市未来的走向来看，中国的货币量化宽松的效果，有可能会转化为宏观或者是微观层面的一系列的积极的财务效果。个人认为，中国经济微观层面可能收获三个红利：一是油价的红利。中国一年原油进口是1.3万亿人民币，现在原油价格下降一半，节省6000多亿元；二是金融红利。中央银行实施松紧适度的货币政策，松紧适度是说要有弹性的。从2015年的效果来看，中国会有金融的红利，融资成本会真正的下降；三是财政的红利。今年的财政准确的定位应该是宽赤字财政，大概可以形成2万亿的缺口。2万亿的赤字主要来源于税收收入的减少，也就是说，未来我们会有更多的税收红利政策出台。

    红利最终形成宏观和微观层面的财务的积极效果，我们一定要改革资源的效率和分配的机制。刚性兑付是政府对低效率部门的保护，是劣币驱逐良币的过程，最终无法形成宏观效率的突破和生产力的上升。因此，中国确实到了必须进行突破的时候。

    海通证券首席经济学家李迅雷：适时放松金融和资本管制

    宏观经济和资本市场具有一定的相关性，但是并没有必然的因果关系。股市是经济的晴雨表，可是，经济不好，股市反而繁荣的情况时有发生。

    我国经济连续7年下行，但股市却从2011年开始出现上行趋势，而且越演越烈。早在2012年9月，创业板开始上行，表明中国经济出现了新的增长点，比如IT、医药生物、军工、节能环保等等。反映在宏观经济层面上，2012和2013年新增就业主要分布在这些新兴行业，而非传统行业。然后，2014年11月份以来，尤其是降息之后，在股市上，一些传统行业大幅度上涨，尤其是金融板块，保险、银行、证券等。下行的宏观经济状况并不能回答这个问题，因此宏观经济对市场的指导或者是预见性的作用是有限的。

    要回答经济不好，股市反而繁荣的问题，我们需要充分了解市场的配置。伴随着中国经济高速增长，石油、煤炭、黄金、有色金属、钢铁、房屋等资产价格也会迅猛上涨，投资就会涌入这些领域。但是，当经济下行的时候，这些资产的上涨动力可能会减弱甚至慢慢消失。2012年，我国经济出现了明显的下行，如果资源仍然配置在这些传统行业，并不是明智的选择。从2012年开始，银行理财产品、信托产品出现大幅度增长，说明主流资金已经从实体经济开始流向虚拟经济。2015年，银行理财产品余额还会迅猛增长，储蓄增速还会进一步下降，甚至是负增长，所以整个经济在脱实向虚，这种流向存在风险，不利于解决融资难、融资贵的问题。

    我觉得应该趁着投资者对股权和债权产品有非常大的偏好的时候，放松金融和资本管制，加速这方面的产品开发力度，让更多的实体能够在资本市场上进行融资。在过去10年或者是20年当中，居民将大量的资源投入实物资产领域，例如房地产在居民资产配置占比近69%，权益类产品在居民资产配置占比只有2%-3%，而美国居民资产配置中，房地产占比大概是30%，权益类资产占比20%左右。

    当货币、资产和资本流向虚拟经济的时候，这是一个正常现象。应大力推进注册制，放松管制，让更多的企业通过资本市场进行融资，一方面可以降低整个市场的杠杆水平，另一方面还可以抑制资本市场的过度的投机行为，利用资本市场助推中国经济。

    瑞银证券中国区首席经济学家汪涛：今年改革有三条主线

    今年的改革会围绕三个主线展开：一是促进增长。目前在房地产下行的情况下，实体经济缺乏活力，实体经济产能过剩，各个方面的矛盾还是非常突出，所以今年改革一个重要的目标和红利之一就是促增长方面的改革。第二是化解风险。第三是把短期和长期结合起来的，促进经济转型。

    从三个主线来判断，今年改革可能会在这样一些方面加速。第一，简政放权，简政放权提了很多，实际上简政放权就是促进民营企业、外资企业等等各个方面可以自己投资，更多的不用政府的审批，减少审批环节减少税费，可以促进他们的增长。这当中也包括了放宽准入，比如说自贸区的发展，负面清单，服务业等等。这样可以以更宽松的环境支持企业的发展，也包括小微企业减税，打破垄断，包括金融业、银行业可以支持小微银行等。

    第二，改革要立足于化解经济风险，核心风险。这当中最重要的改革就是地方财政改革和地方债务改革。过去一段时间，中国经济当中的风险，表现在股市上很重要的是银行股没有人买，最近为什么银行股卖得这么好，这就回到宏观来解释市场。新的预算法出来之后，对银行是一大利好，因为它降低了银行风险，很多人对地方政府的坏账表示担心，但是新预算法允许地方政府发行债券，这样用新债置换旧债，能大大降低违约风险，当然银行坏账可能性也大幅度降低。

    第三，加快经济转型。怎么样使得经济转型从第二产业转向服务业、销售业有更大比重，包括打破壁垒，包括医疗、保险、交通、公用事业等等方面的放开，包括扩大社会保障的范围，户籍制度改革、价格的改革等。

    国泰君安首席经济学家林采宜：中国经济下一轮崛起要靠人力资源优势

    从长周期来看，驱动经济增长三大要素，包括劳动力、资本和技术。过去30年中国是低工资高储蓄，整个中国经济的高速增长是投资驱动的，资本回报率高，劳动力便宜，但是在经历过2010年中国的劳动力人口拐点之后，过去的增长方式难以持续。如果说中国经济1.0是资本驱动，2.0则应该由技术驱动，从1.0到2.0未来应该依靠高素质劳动力加上技术创新。

    中国并不是所谓的制造大国，只是依靠廉价劳动力和低技术含量组装源源不断向西方发达国家进行输出。在未来开放经济中，中国要真正获得制造大国的地位，首先在贸易中提高产业竞争力。因此，中国经济2.0最核心的问题就是人口素质。

    中国经济下一轮的崛起靠的是人力资源优势，而不是劳动力成本的优势。无论是产业升级还是国际竞争力提高都需要提高劳动力素质。

    未来20年投融资体制改革很重要，但是不如知识产权制度重要。没有知识产权的保护最终面对的将是人才的流失，社会缺乏由高新技术推动的新的增长价值。中国经济2.0如果可以实现，是以劳动效率和技术创新为基础。

    澳新银行中国区首席经济学家刘利刚：应考虑重启传统金融工具

    目前，央行除了直接降准也尝试了很多新的货币政策的推出，比如说SLO、SLF、MLF等等。央行想通过一些新的尝试，特别是以市场为主的尝试来调节中国的货币政策，但结果还是不太理想。社会融资总量的波动对实体经济的影响是非常大的，虽然说有这么多的新的货币政策的出台，但是加权贷款利息还是在7%左右，最重要的是温州民间综合贷款利息还是20%左右。同时企业信贷风险也在大幅度的飙升。比如说一年期的A评级公司债券，在去年钱荒之后有一个大幅度飙升，虽然说今年有一些下降，但是和2013年钱荒之前相比，息差还是非常的大的。企业风险在上升，银行对他们的贷款变得更加谨慎。

    那么，央行到底是降准还是降息，在新的货币政策传导机制建立之前，央行应该考虑重新使用传统的金融工具，那就是用降准的方式先对市场增加流动性。在流动性充足的情况下，如果可以降息的话，那么企业的融资成本才会真正的降下来。原因就是我们现在利率市场化只走了一半，降准要比降息在现在的货币政策传导情况下更加有效。

    银河证券首席经济学家潘向东：资本市场牛市基础尚未具备

    资本市场每到周末经常传降息降准，周五的市场表现也总是很奇异。之所以出现这样的现象，说明市场对货币政策很期待。

    从货币供应量看，2012年-2014年M2增速保持相对稳定，不存在偏紧或偏松，基本上满足了经济发展的需要。现在出现的情景是，投资增速不断下行，货币供应量与投资二者的剪刀差不断扩大，货币市场利率波动幅度较大，表现越来越令市场困惑。

    解决资金传导遇阻的问题必须要利率市场化，但是这不仅仅是放开管制利率，而是利率价格形成机制市场化，包括对金融机构管制的放开，放开金融牌照，让更多中小银行为中小微企业服务；打破刚性兑付，允许金融机构破产。利率市场化改革将对资金市场价格产生冲击。

    2013年，出现“钱荒”，原因就是表外资产快速增加，大量存款搬家。2014年对这个“偏门”进行了矫正，但在此过程中并没有开“正门”，所以可以看到2014年资金非常充裕，利率市场化暂缓了。

    2015年“正门”会开，可能会对金融市场产生影响。从这个角度来说，不要对资本市场产生过高的期望。因为一旦中小银行可以自己开业，这个门槛打破，第一反应是对资金价格产生冲击。因此，从2014年下半年开始的资本市场上涨，个人认为是没有牛市的基础，牛市的基础形成是利率市场化概念真正形成之后再探讨资产配置的问题。

    瑞穗证券首席经济学家沈建光：人民币国际化将进入新阶段

    过去五年，人民币国际化变成金融改革最大的推动力。我就在想一个问题，中国现在的对外开放，贸易已经是世界第一了，接下来很关键的就是怎么让人民币变成一个国际储备货币，即人民币国际化，就是货币如何走出去。

    提出人民币国际化的课题，是金融开放和改革的要求，也是对外开放的更上一层楼。过去几年中国对外投资已经基本上放开了，现在对大的跨国企业公司内部的资金也基本上放开了。现在关键就是个人对海外的投资能不能放开，这是一个非常大的空间，就是个人可以到海外市场去买股票，现在沪港通已经对证券类投资打开了很大的通道。所以今年我们会看到人民币国际化，或者是人民币成为一个基本的可兑换货币，可能是一个重要的里程碑，就是2015年、2016年，当时央行也提出了两年基本上可以达到这个目标。

    摩根大通中国区首席经济学家朱海斌：今年经济仍会延续下行调整态势

    防范经济增长底部风险2007年以后，中国经济增速从14%的峰值回落到目前7%-7.5%区间，下行趋势比较明显。2015年经济仍会延续下行调整态势，普遍预计增速保持在7%左右。

    对投资者来说，需要关注四大问题：一是经济增速下滑幅度存在不确定性。短期来看，经济下行压力来自固定资产投资增速持续放缓。一方面，固定资产投资中，制造业投资和房地产投资增速仍会进一步下滑，特别是商业投资增长是否能保持在20%以上存在很大不确定性；另一方面服务业和消费相对平稳增长对经济构成支撑因素，同时国际环境整体比较有利，特别是随着油价暴跌，2014年下半年贸易顺差增长明显，对经济增长正贡献，预计2015年进出口仍是正贡献，支撑经济不至于大幅放缓。二是防范经济增长底部风险，经济增速进一步下滑接近硬着陆的风险，以及对金融体系带来的风险。中国经济企业部门包括政府部门债务增长非常快，如何防范金融体系出现地区性甚至是系统性风险仍然是摆在监管部门面前非常主要的任务。三是财政货币政策的影响。虽然中央经济工作会议中提到2015年积极财政政策要更加有力，货币政策要松紧相宜，但是从目前来看会更加注重货币政策。

    从目前经济政策看，短期经济下行风险仍然比较大，而且最近通胀指标CPI、PPI都是下行的，特别是PPI。在此情况下，对中性货币政策的调整，从周期来看，降息和降准是比较正常的选择。财政政策相对来说会更加中性，和2014年相似。四是全球经济对中国经济的影响。从全球来看，发达国家经济体之间在货币政策上出现分化，预计美联储会在2015年中期进入升息通道，同时欧盟和日本央行量化宽松政策会进一步加强。很多资金可能会从新兴市场回流到美国。从货币市场来看，美元表现非常强劲，中国人民币汇率走向是一个非常大的问题。预计2015年人民币可能会相对美元小幅贬值，但是对其他货币还是会升值。

    花旗银行首席经济学家沈明高：要容忍经济波动幅度加大

    未来新的经济增长动力并不是单一的，必须是多元化的，可能有不确定性，甚至在某一阶段，新的增长动力对经济增长形成支撑，在另一个阶段反而可能有副作用。因此，从政府和市场角度来说，一定要容忍经济波动幅度加大，才可能找到新的经济增长动力。如果说增长只能加快不能变慢，那么，这样的动力是不存在的。

    未来中国经济可能会享受两大红利，第一是低增长红利，第二是改革红利。容忍经济增速放缓，本身就是一种红利。油价大幅下跌，中国贸易条件改善就是例证。不能说国际油价下跌是中国造成的，但是中国经济放缓确实是油价和大宗商品价格下跌的重要原因。如果说2008年没有大幅度刺激，适当容忍经济增长放缓，当时低增长红利或许很快就可以显现出来。

    因此，要欢迎低增长红利，不要人为把经济增长速度拉到不可持续的地步。

    未来中国要解决三大问题释放改革红利：第一是怎么样增加有效需求。简单说，让人民币贬值可以增加需求但不可持续，中国要靠海外需求来拉动经济增长的力度是非常有限的。在金融危机之后，全球贸易复苏没有和经济复苏同步，也就是说出现一定程度去全球化情况。从国际市场看，中国制造业占全球制造业比重已经高达20%，过去制造业高速增长时代一去不复返了，所以要适当降低制造业增长速度，提高质量。第二是如何提高投资效率。未来实体经济中要提高投资效率，需要推进投融资体制、国企改革等。以国企改革为例，过去以资产规模论英雄，看投资规模而不是投资回报，导致国有资产太重，国有制造型企业债务占GDP比重过高。未来企业需要加快去杠杆，资产轻化，提高投资效率和效益。第三是加快创新驱动。创新是一个非常长期的过程，保护知识产权，提高人力资本，加上税收激励，这三大因素都是创新必备的条件。

    随着经济进入新常态，新的增长动力和过去完全不同。衡量改革是否成功的关键是，未来经济增长不是继续以加杠杆为代价。如果说经济增长继续以扩大负债率为代价，那么低增长和改革红利都没有真正体现出来，这样的改革很难说是成功的。