| 来源： |
中国证券报 |
发布时间： |
2009年02月16日 06:55 |
作者： |
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1月份人民币新增贷款创出1.62万亿元天量，广义货币供应量（M2）增速继续回升达18.79%，但狭义货币供应量（M1）增速则回落至1997年有统计数据以来的最低水平，这反映出多数银行新增贷款并未进入生产领域，当前实体经济的经营活动仍很不活跃。而从贷款投放结构来看，新增贷款中票据融资占比超常增长，这使得未来银行信贷增长的稳定性令人担忧。
商业银行系统以派生存款的方式创造存款货币，是形成货币供应量的主要途径之一，因此，银行信贷的增长应该与货币供应量的增长相对应。然而，在1月份银行新增信贷暴涨的同时，M1增速不但没能有效回升，反而降至6.68%的低点，且与M2增速的剪刀差急剧扩大至12.11个百分点。这表明，有相当数量的信贷资金绕过了M1，直接转入了M2范畴。
据分析，票据融资应是这批绕过M1的信贷资金中最主要的部分。统计显示，每年1月份都是商业银行放贷的高峰期，而与去年同期相比，今年1月份新增贷款多增8141亿元，其中，仅新增票据融资额就多增6239亿元。同时，1月份票据融资在信贷余额中的占比增至7.98%，在新增贷款中的占比增至38.51%，均较2008年10月份之前有大幅增长。此外，M1、M2剪刀差缺口从2008年11月起出现加速增长态势，票据融资占信贷余额的比重也自当月起加速上升，二者表现出高度吻合。这一现象表明，票据融资中或有相当一部分资金直接转成了定期存款。
分析票据融资空前爆发的原因，其中一部分是由于票据市场利率具有价格优势，而存款定期化现象或许暗示大量企业在利用票据进行套利活动。目前，市场上的商业票据期限一般为6个月，商业银行对外公布的年化贴现利率约为2%左右，理论上与一年期定存利率有约25BP-50BP的套利空间。另外，虽然货币当局限制票据套利行为的存在，并利用行政手段禁止商业银行票据贴现利率低于再贴现利率，但实际操作中，商业银行和企业仍有一定的运作空间。
尽管票据融资对新增信贷的超常增长作出了突出贡献，但我们不得不认识到，其已成为影响未来银行信贷规模增长的极不稳定因素。
首先，当前票据市场低利率是由于银行系统内资金充裕导致的，而有分析认为，随着公开市场到期资金量的前高后低表现，今年银行间流动性或呈前松后紧的态势。因此，一旦下半年流动性趋紧，票据市场的低利率水平恐难持续，套利空间也将受限。
其次，经济形势仍未见明显反转迹象，未来数月CPI负增长几成定局。从货币政策来看，今年仍有继续降息的空间。一旦降息成真，票据融资的套利空间也会受到压缩，企业将失去票据融资的动力。
第三，如果票据融资规模不能持续放大，随着前期贷款的相继到期，银行信贷面临的将是负的增长因子。目前的票据期限一般为6个月，贴现贷款的期限最长也不超过6个月。最近3个月票据融资新增额分别为2105亿元、2147亿元和6239亿元，到期将要回冲的贷款额最迟将分别在5月、6月、7月之前体现出来，届时对信贷增长的影响将不容小视。
综上所述，去年11月以来票据融资的超常增长，使未来银行信贷增长的稳定性令人担忧，货币供应的有效性仍面临严峻考验。
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